中联重科公司研究报告:经营质量反转,新业务扬帆起航

公司是工程机械、农机行业龙头,受益行业复苏业绩企稳回升。中联重科起源于原建设部长沙建设机械研究院,技术研发实力雄厚,目前主要从事工程机械、农业机械装备研发、制造、销售、服务,具有领先的市场地位,并持续推进打造集工程机械、农业机械和金融服务多位一体的高端装备制造企业。

    2012-2016年期间工程机械行业需求持续下滑,公司处于低迷调整期,2017年来行业复苏加快,公司业绩拐点向上,2017年、2018年1-9月收入分别同比增长16.23%、17.78%,公司重回持续增长之路。

    混凝土机械、起重机行业稳定回升,龙头优势逐渐体现。2018年上半年公司混凝土机械和起重机械的收入合计占比为77.19%,是公司收入的重要组成部分。受宏观房地产市场需求下滑影响,2011年-2016年期间我国混凝土机械、起重机械需求逐渐下滑。2017年来行业出现复苏,公司混凝土机械、起重机械收入分别同比增长52.40%、92.21%。而在行业良性竞争的格局下,龙头技术和市场竞争力也在进一步提高。

    资产风险不断清理,新业务发展扬帆起航。2010-2011年工程机械行业进行了大量的信用销售,在刺激销量的同时也积累了较高的应收账款风险。在5年行业调整期内,公司推进存量应收账款清收、库存消化、二手机设备盘活等策略,累积充分计提了坏账损失,逐渐有效的消化了历史存量风险。在行业复苏阶段,公司以更加健康的状态把握发展机遇,推出了高空作业平台新产品,搭配智能化流水线,发力快速成长的市场;对土方机械补短板,有望在2019年发力,实现量产5000台挖机的目标。公司坚持聚焦实施产品升级换代4.0工程,提升产品智能化水平,4.0系列占比有望再提高。

    盈利预测。在行业行业调整期间,公司不断清理应收账款和存货风险,资产质量不断修复,为盈利健康复苏打下扎实基础。随着2016年来工程机械行业复苏,公司业务持续好转,2018年1-9月公司营业收入同比增加17.78%,归母净利润同比增加1.60%,经营性现金流同比增加178.06%。向前看我们认为2019年工程机械板块相对稳定,龙头企业的市场集中度有望进一步提高,农机等行业在国家政策支持下有望逐渐企稳。我们预计公司2018-2020年实现归母净利润16.56、24.69、32.10亿元,摊薄EPS分别为0.21、0.32、0.41元/股,每股净资产分别为5.03、5.34、5.75元/股,2019年1月14日公司收盘价3.65元/股,对应我们预测的2018-2020年PB各0.73、0.68、0.63倍。相比其他土方机械,混凝土机械及起重机械的增长略有滞后、且规模距离上一轮景气高点仍有增长空间,我们认为龙头公司的增长有望持续,给予公司2019年0.75-0.80倍PB,对应合理价值区间4.01-4.27元,给予“优于大市”的投资评级。

    风险提示:工程机械行业需求下滑,农机业务持续亏损,新产品进展低于预期,坏账损失增加。