中信证券:分享华南地区发展红利,收购价格好于预期

投资要点:

    事件:1 月9 日晚,中信证券公告拟向越秀金控及其全资子公司金控有限发行股份购买剥离广州期货和金鹰基金股权后的广州证券100%股权,本次交易作价暂定不超过134.6 亿,发行股份的价格为定价基准日(2019 年1 月9 日)前60 个交易日股票交易均价,即16.97元,以134.6 亿的交易价格计算,共发行7.93 亿股,其中向越秀金控发行2.60 亿股,向金控有限发行5.33 亿股,两者合计持股比例为6.14%,为公司第二大股东。

    中信证券收购广州证券交易价格在1.2 倍PB 左右,预计19 年ROE 摊薄影响微弱。若中信证券以134.6 亿对价收购广州证券除广州期货和金鹰基金以外的股权,假设以1 倍PB进行剥离,则估计交易对价对应的PB 估值为1.21 倍,与停牌前券商板块PB 估值基本一致,远低于越秀金控18 年收购广州证券32.765%股权的估值。若剥离的价格高于1 倍PB,则中信证券收购广州证券股权对应的PB 估值将低于1.2 倍。考虑到收购价在1.2 倍PB 左右,假设19 年广州证券ROE 为0%,预计中信证券19 年ROE 为7.5%,则预计摊薄的影响为-0.3 个百分点,影响微弱,因此投资者无需担心短期业绩影响,更应关注长期带来的业务增量对中信证ROE 的提升作用。

    分享“一带一路”和“粤港澳大湾区”发展红利,进一步完善华南地区业务布局。越秀金控和金控有限成为公司重要股东,在大湾区具有区位优势,其业务资源将与中信证券强大的业务能力产生强大的协同效应,紧抓大湾区发展机遇。根据2018 年中报披露的主营业务分地区情况,除本部以外,中信证券收入贡献最高的五个地区是浙江省、北京市、山东省、上海市和广东省,公司在这五个地区的分支机构数量分别为69 家、22 家、62 家、24 家和28 家,与广东省巨大的经济体量和金融服务需求相比,中信证券的广东省的业务贡献仍有提升空间。而广州证券作为广州国资委控股的证券公司,在华南地区具有强大的客户资源和业务基础,截至2018 年6 月末,广州证券在华南地区共有营业部42 家,收入贡献占比接近90%,因此通过借助广州证券的营业网点和客户资源来实现中信证券在广东省乃至华南地区的业务发展是直接有效的途径。

    重申中信证券为首推标的,维持“买入”评级。预计2019 年券商板块将表现估值提升+业绩拐点双轮驱动的特征,中信证券作为行业龙头,一方面最受益于资本市场改革,进而提升估值,另一方面业务综合实力突出,创新业务领先,业绩表现遥遥领先行业。此时收购资产扩充客户资源为未来交易和衍生品业务开展蓄力,长期提升ROE 可期。暂不调整盈利预测,预计公司2018-2020 年归母净利润为102.1 亿、119.6 亿和148.3 亿,对应最新收盘价的PE 分别为19 倍、16 倍和13 倍。