建投能源:河北省区域火电龙头,二线火电的高弹性低估值首选

核心观点: 河北省区域火电龙头企业,火电装机占比100% 建投能源是河北省最大的发电公司,实际控制人为河北省国资委。公司控股装机容量780万千瓦,权益装机容量832万千瓦,机组集中于河北南部电网。公司目前在建机组的权益装机规模达到89.2万千瓦,是目前公司权益装机规模的10.4%。2018年前三季度公司实现营业收入102.25亿元,同比增长40.82%,归母净利润2.83亿元,同比增长19.13%。

    河北南网供需偏紧,利用小时数和交易电价保持高位 河北电网分为北网和南网,由于河北南网用电供需偏紧,发电机组利用小时数大幅高于全国平均水平,2016年公司控股机组利用小时超过全国平均水平1087小时。环保政策对公司机组影响较小、外购电增加主要满足增量需求以及河北资源禀赋的匮乏使得南网的火电机组利用小时仍将保持高位。供需偏紧导致市场电的折价幅度相对较小,2018年平均度电折价0.0148元,大幅低于广东省等地区的折价水平,较高的利用小时和市场电价使公司拥有更高的盈利上限。

    煤炭供需由紧到松,19年价格中枢有望下行至580元/吨 2018年上半年我国煤炭产能较2017年底提升了1.55亿吨,且产能结构持续优化,我们预测2019年煤炭产量增加0.8-1.5亿吨。需求方面,2019年电力、钢材、建材、化工和其他行业煤炭需求增量分别为+9300、-1000、-1000、+1500和-4000万吨,煤炭需求有望新增4800万吨。在中间运输环节有保障的情况下,2019年的煤炭供需将由紧平衡过渡到供给宽松,预计煤炭价格的中枢将在19年下行至580元/吨。

    煤价下行将大幅改善盈利能力,公司业绩弹性排名前列 公司煤炭采购主要来源于山西和河北省,年度长协煤占比约12.5%。在标煤下降10元的情况下,公司归母净利润望提升5800万元,对应18年的业绩弹性为16.87%。同时,标煤下降10元对投资收益影响为2641万元,是公司2018年预测业绩的7.86%。综合考虑,控股机组和参股机组因标煤下降10元业绩弹性为25.12%,弹性在火电公司中排名前列。

    公司估值处于历史低位,分红较为稳定 建投能源PB处于历史的低位区间,同1.5倍的历史估值中枢仍相去甚远,横向比较建投能源0.94倍估值排名倒数第四,公司利用小时数高和市场化交易电价较高,历史上在煤价下跌的过程中,公司的ROE弹性要大于绝大多数优质火电公司,预计公司的PB水平第一阶段有望修复至1.2-1.4倍。公司近年分红率48%,假设公司分红率为50%,预计2018-2020年应股息率为1.61%、4.14%和5.85%。

    盈利预测与估值: 我们预测公司2018-2020年归母净利润为3.38、8.31和11.82亿元,同比增长100%、146%和42%,EPS为0.19、0.46和0.66元,对应PE为28.65、11.64和8.18倍。

    煤价中枢将下行,公司所处区域电力供需偏紧,利用小时数保持高位且市场电折价较小,公司修复盈利空间的上限更高,建投能源作为河北省的火电龙头公司,业绩弹性强,估值位于历史底部,给予强烈推荐评级。

    风险提示: 用电需求大幅下滑的风险、进口煤额度大幅收窄的风险,环保政策超预期执行的风险