山西汾酒:注重发展质量,推动改革再出发

事件:12月26日,以“荣耀同行,汾享未来”为主题的2018汾酒全球经销商大会在广州举行。

    投资评级与估值:维持盈利预测,预测2018-2020年EPS为1.73元、2.2元、2.71元,同比增长59%、27%、23%,当前股价对应2018-2020年PE分别为20x、16x、13x,维持买入评级。尽管短期看,行业需求存在宏观经济放缓带来的外部压力,但汾酒的品牌底蕴和酒质的优势依然突出,并且公司已大力推进国企改革,引入华润做战投,股权激励落地。中长期看,以青花为代表的中高端产品和公司的管理效率、盈利能力依然具有较大的发展和提升空间,看好公司中长期成长潜力。

    2018年酒类销售增长34%,青花增幅55%以上。2018年集团公司预计完成销售160亿,其中酒类销售110亿,同比增长34%,酒类利润同比增长57%。结合渠道反馈,我们预计销售公司已顺利完成全年任务,同比增长30%以上,我们维持对公司全年90.2亿收入和15.02亿归母净利润的判断,对应单四季度收入与归母净利润增速分别为78%/71%.从产品结构看,玻汾、老白汾系列、巴拿马金奖系列、青花系列四大系列产品销售占比高达97%,5亿元单品、10亿元系列产品分布在高中低各个主导价格区间。青花系列增幅55%以上,结合渠道反馈,预计青花2018年实现销量2500吨以上,超2012年高点水平,占比提升5个百分点左右。当前渠道库存相对合理,各区域存在差异,价盘基本稳定,青花20批价330-350元,终端成交价380-400元,青花300批价500-520元,终端成交价600元左右。从区域结构看,四大板块市场销售占比高达88%,京津冀、河南、山东、内蒙等市场成为汾酒全国化重点市场,各区域根据地逐步形成。

    机遇与挑战并存,公司对2019年仍有信心。展望2019年,外部环境机遇与挑战并存,汾酒仍对明年增长充满信心。结合汾酒限制性股权激励计划的业绩承诺与渠道反馈,我们预计2019年汾酒整体任务实现25%以上增长,四大主要系列产品增长目标30%左右。2019年汾酒要确保50亿的基地市场、五个5亿以上的核心市场、15个亿元以上的规模性市场,并确保两个30亿超级单品系列。

    国企改革激发内生动力,看好汾酒长期改善空间。国企改革使公司迎来重要发展机遇,2017年以来,公司在品牌、产品、渠道、团队建设和激励方面都发生了积极变化,并且注重发展质量和过程。在股权激励方面,汾酒已推出限制性股权激励计划,未来将进一步扩大激励的覆盖面,进一步激发核心员工的内生动力。在与华润的合作方面,下一步将在管理和营销两个方面,发挥协同效应。2019年将是汾酒改革的攻坚期,将以“动力变革、效率变革、质量变革”为方向,注重速度与质量,将变革持续推进。

    股价上涨的催化剂:业绩超预期

    核心风险假设:经济下行影响高端白酒需求。