皖能电力安徽火电龙头:低估值高弹性,优质资产拟注入

首次覆盖“买入”评级,高弹性+低估值+优质资产注入公司是安徽省最大发电平台,母公司为安徽省能源集团,截至2018年12月底,在运可控发电装机693万千瓦,均为煤电机组。考虑公司存量资产煤价弹性大,省内电力供需格局较好,优质资产神皖能源拟注入,中性假设下19年7月收购完成贡献投资收益,将使公司19-20年整体ROE 较资产注入前增厚1.0pct、1.1pct。我们预测2018~20年EPS 为0.23/0.45/0.63元,BPS 为5.88/6.30/6.87元,参考可比公司19年平均P/B 1.1x,给予19年1.0-1.1xPB,目标价6.30-6.93元,首次覆盖“买入”评级。

    安徽省区域供需格局好,预计2019-20利用小时数稳中有升安徽2018前11月用电量同比+11.4%,居东部第一,高于全国平均(8.5%),因18年安徽二产支柱产业用电增速回暖,三产和居民用电量保持高增速,未来考虑安徽用电成本较周边江苏/浙江/上海具优势,高耗能企业迁移可能贡献增量用电需求,三产/居民用电占比提升助于提高用电需求稳定性,我们预计安徽19/20年用电增速8%/7%。供给侧:受煤电去产能及环保压力影响,安徽省总装机15年后增速明显下滑,目前在建拟建火电装机较少,年准东-华东特高压19年建成投产对省内发电预计形成冲击,我们判断19/20年安徽省火电利用小时同比+109/+79h。

    存量火电资产煤价弹性大,有望受益2019-20煤价中枢下移在运机组中沿江电厂(铜陵皖能237万千瓦+皖能马鞍山132万千瓦)采购煤价相对更低:内陆电厂(装机合计324万千瓦)采用省内煤炭,成本相对较高。公司入炉煤价与环渤海动力煤(Q5500K)均价走势较为一致,根据我们测算,若环渤海动力煤(Q5500K)均价走低10元/吨,公司入炉煤价(标煤不含税)有望走低15元/吨,公司2018-19年归母净利润有望增厚8850、7929万元,增幅分别为21.4%、9.9%。当前火电行业呈现低日耗+高库存特征,18年采暖季用煤高峰期煤价旺季不旺,考虑到19年煤炭供需格局改善,维持2019-20年煤价中枢下移观点,高弹性火电有望受益。

    大股东优资资产有望注入,实施完成后有望增厚EPS 和ROE公司拟通过发行股份+现金收购神皖能源(拥有火电装机592万千瓦)49%股权,收购对价合计47亿,其并入后有望增加公司权益装机16%。神皖能源自大股东神华集团采购燃煤,燃煤成本优势显著,利用小时高于安徽省平均水平,使得其ROE 显著高于皖能电力。中性假设下神皖能源2019年7月收购完成开始贡献投资收益,将使得公司19-20年整体ROE 较资产注入前增厚1.0pct、1.1pct,整体EPS 较资产注入前增厚11%、9%。

    首次覆盖给予“买入”评级,目标价6.30-6.93元暂不考虑收购神皖能源影响,我们预测2018~20年EPS 为0.23/0.45/0.63元,BPS 为5.88/6.30/6.87元。当前股价对应18~20年P/E 21/11/8x,P/B为0.81/0.76/0.70x。PB 估值处低位,参考火电行业内可比公司2019年平均P/B 为1.1x,给予公司19年1.0-1.1倍PB,对应目标价为6.30-6.93元,给予“买入”评级。

    风险提示:煤价维持高位风险、利用小时数下滑/电价下降风险。