中国石化:市场或对联合石化损失事件反应过度,pb低位,维持“买入”

事件:2018年12月28日,公司发布关于媒体报道的澄清公告,联合石化在某些原油交易过程中因油价下跌产生部分损失,公司正在评估具体情况。受此事件影响,公司近期股价大幅调整。

    主要观点:

    1.一次性损益,具体损失额度尚在评估

    2015-2017年,中国石化原油加工量分别为2.365亿吨、2.355亿吨、2.385亿吨,2018年计划加工原油2.39亿吨,其中约80%需要进口。联合石化为中国石化全资子公司,主要从事原油及石化产品贸易。2017年中国进口原油4.2亿吨,其中联合石化进口原油1.85亿吨,占中国原油进口总量的44%。我们认为其应用金融衍生品工具进行套期保值实为职责所在。据部分媒体报道,对本次亏损金额多有臆测,实际公司尚在评估。从事件爆发至今,公司市值下滑超700亿元。我们认为市场担心的或许是联合石化内部流程及风控制度是否有漏洞,本次交易是否合规,公司未来治理及研判水平是否改善。

    2.炼油战国,强者胜,中油价利好炼化行业

    2018年10月份以来,国际油价大幅调整,滑入中低油价水平。展望未来,我们维持前期判断,当前决定油价的核心因素依然为供给侧,从产油国的利益出发,油价上涨符合产油国利益,对于寡头市场,具备上涨动力。从成本端出发,考虑页岩油成本在45美元/桶以上,油价下有底。随着民营大炼化的投产,我们认为竞争在所难免。影响炼化项目盈利水平的因素,除了外部油价波动,宏观经济增长速度,关键在于项目本身的产品结构、炼化一体化程度、经营管理及抗风险能力等。规范成品油税收后,预计缺乏竞争力的小规模炼厂逐步淘汰。公司拥有2.6亿吨炼油、1150万吨乙烯、1000万吨丙烯、100万吨丁二烯、670万吨聚丙烯,3万多座加油站,资产优良,具备竞争力。

    3.高分红,低估值

    公司2017年分红605.4亿元,2018年中期每股股利0.16元,同比+60%。目前公司PB为0.84,接近历史最低值0.8。同时,深化改革持续推进,公司销售板块有望价值重估。

    4.盈利预测及评级

    考虑2018年Q4油价大幅下行,公司勘探及开发板块预计亏损、库存损失以及预计减值,我们下调公司盈利预测。暂不考虑联合石化损失影响,预计公司2018-2020年归母净利分别为658.46亿元、636.56亿元和621.93亿元,对应EPS0.54元、0.53元和0.51元,PE9.2X、9.5X和9.8X。考虑公司资产优良、高分红、低估值,维持“买入”评级。

    风险提示:宏观经济不及预期、油价大幅波动、炼能过剩竞争加剧、产品价格大幅波动、联合石化损失