贵州茅台:4Q业绩亮眼,以待来年

事件:1.公司公布2019年茅台酒销售计画为3.1万吨左右,较2018年计画量(2.8万吨)增10.7%。2.初步核算,2018年生产茅台酒基酒4.97万吨,系列酒基酒2.05万吨,实现营业总收入750亿元左右,yoy+23%,实现归属上市公司股东净利润的净利润340亿元左右,同比增25%。此外,公司2019年计画安排营业总收入增长14%,即855亿元。

    4Q业绩亮眼,推测受益非标产品投放:据测算,4Q公司实现营业总收入约200亿元,同比增20%,实现归属上市公司股东净利润的净利润93亿,同比增约31%,符合预期。由于4Q公司加大了生肖酒和精品酒等非标产品投放及确认部分预收款,使4Q增速恢复。另一方面,预计全年茅台酒销量与2017年持平,即3.1万吨左右。

    2019年计画量好于市场预期:由于2015年茅台酒基酒产量偏低(3.2万吨,较2014年下降17%),此前市场普遍预期2019年茅台酒计画量将较2018年有所缩减,但实际公布资料为3.1万吨,超市场预期。此外,2018年茅台酒基酒产量亦值得关注,茅台集团“十三五”计画在2020年茅台酒产能达5万吨,以2018年的基酒产量看(同比增16%),目标已提前实现,产能困境有所缓解。

    产品结构优化迭加直销比例提升,间接提升吨价:我们预期2019年公司将加大生肖酒等非标产品投放以弥补飞天茅台产量不足的影响,据茅台时空,猪年生肖酒(定价1699元,高飞天茅台13%)将在春节前投放30%以上产量,另一方面也反映出公司目前加大节假日投放以稳定市场的策略。此外,3.1万吨计画量中,经销商合同1.7万吨,与2018年持平,主要由于在2018年底公司内部整顿并缩减了经销商规模,我们认为未来公司直销比例将有提升(2017年直销收入占比11%,销量占比6%),目前飞天茅台出厂价为969元,建议零售价为1499元,但一批价在1600-1700元,管道利润丰厚,直销比例提升将对业绩产生直接作用。综合来看,尽管2019年茅台酒无提价计画,但产品结构变化以及直销上升将起到间接提升吨价的作用,利好公司业绩。

    展望未来:2018年公司内部管理多有整顿,里外肃清成破局之势,有望使2019年经营更加稳健,目标2019年实现营业总收入增14%,目标合理,完成难度应不大。另一方面,2016-2017年茅台酒基酒产量分别为3.93万吨和4.28万吨,此后公司基酒产能瓶颈影响将有所缩小,将助力公司完成2020年千亿营收目标。此外,据新闻消息,2018年系列酒营收达88亿,完成年初既定目标,未来将成公司盈利的一大助力。

    综上,预计2018-2020年公司将分别实现净利润340亿、400亿和459亿,分别同比增26%、18%和15%,EPS分别为27.07元、31.82元和36.55元,当前股价对应PE分别为22倍、19倍和16倍,维持买入投资建议。

    风险提示:宏观景气波动加剧,食品安全问题,限制三公消费力度扩大。