招商蛇口:土地整备方案落地,加速推动业绩增长

1.明确土地整备范围,推动前海片区建设进程

    本次土地整备范围为前海片区内招商局持有的291.13万方土地,由于功能规划更新,前海政府要收回整备范围内的全部用地,新规划条件下经营性用地面积约94.4万方,非经营性用地面积约196.73万方。补偿金额为(土地现值-原值)*(1-刚性支出)*40%+土地原值-小部分租金损失=(925-130)*(1-5%)*40%+130-0.15=432亿元。前海政府以等值土地使用权替代该金额,置换了42.53万方土地给招商局。

    2.通过合作形式共同开发整备用地

    为推动前海蛇口自贸区产业发展,招商局于2016年与前海政府通过控股公司成立了合资公司(1:1),现双方分别以土地使用权增资公司,招商局以42.53万方土地增资,前海政府以50.14万方土地增资(均在291万方范围里),土地评估价值后,通过现金补足对价,使得合资双方仍保持各50%的股权。合资公司股权结构为:招商蛇口持有41.25%、安捷通7%、招商物流1.75%(均为招商局集团控股公司),前海管委会50%。

    3.提升公司资产端质量,推动公司业绩增长

    此次方案明确了公司在前海的土地权益,资产大幅增厚,负债率将进一步下降,同时项目利润率较高。公司已经启动前海的项目开发,其中自贸区一期已经锁定买家,预计将能够加速回款,并能较快贡献业绩。我们预计NAV可增厚504亿元,预计可售权益货值为2050亿元。

    投资建议:我们对2018年盈利预测维持不变,2019年开始部分项目可以开始结算,会增厚业绩。预计18-20归母净利润为164、221、305亿元,对应PE分别为8X、6X、4X。维持“强烈推荐”评级。

    风险提示:调控力度不达预期、前海项目开发进度不达预期。