珀莱雅:快速成长的民营国货领先企业

快速成长的民营国货领先企业,首次覆盖给予买入评级公司为大众化妆品领域领先的本土民营企业,未来依托电商渠道及单品牌门店有望持续快速增长,我们预计公司18-20年EPS1.41/1.89/2.56元,目标价54.81-58.59元,首次覆盖给予买入评级。

    化妆品行业长期繁荣可期,内资品牌份额有望提升2017年我国化妆品行业总规模3616亿元/+9.6%,受益于快速城镇化、电商渠道兴起、社交平台网红带货效应,17年2-5线城市护肤彩妆人均消费分别同比增19%-20%,远超一线城市(9%)。本土企业主要定位中低端档次,深耕低线渠道,在大众市场的份额有望持续增加。

    珀莱雅:家族民营企业,本土品牌中位居前列2017年公司在大众化妆品市场份额达到1.47%,本土企业中位列第五。创始人侯军呈为公司实际控制人,截至18Q3持股36.12%,妻弟方玉友持股24.30%。18年9月公司实施限制性股票激励计划,对中高层管理人员及核心骨干43人授予0.73%的股份,考核目标为18-20年营收/净利润复合增速不低于32.50%/32.38%。此次激励绑定核心骨干利益,彰显公司信心。

    单一品牌贡献主要收入,主力CS 渠道增速放缓目前公司旗下拥有“珀莱雅”、“优资莱”、“韩雅”、“悠雅”、“猫语玫瑰”、“悦芙媞”六大品牌,“珀莱雅”13-17H1收入占比超过80%,定位海洋护肤,以地级市和县级市为主要销售区域,旗下产品SKU 超过150个,主要分布在200元以下价位。分渠道来看,17年公司日化专营店(即CS)/电商/商超收入占比分别为54%/36%/10%。CS 为公司早期发展的主要渠道,截至2018H1公司线下销售终端网点达13000余家,其中日化专营店占90%。CS、商超渠道近年来增速放缓,17年收入分别同比持平/+9.72%。

    电商渠道焕发活力,“优资莱”单品牌店崛起14-17年公司电商渠道收入复合增速达33%,18H1同比增58%,销售占比已达40%。18年12月公司向外部引进的电商运营人才实施限制性预留股票激励,为后续电商渠道的持续发力奠定人才基础。线下渠道方面,公司将以“优资莱”单品牌门店为拓展重点,主要在3-5线城市布局、通过加盟方式扩张。据调研信息,18年公司计划新开设500家门店,基本完成目标,目前签约门店超过1000家,明年开店有望加速。

    投资建议:快速成长的民营国货龙头,首次覆盖给予买入评级我们预计公司18-20年归母净利润2.83/3.78/5.13亿元,同比增速41%/34%/36%。可比公司19年平均PE25倍,公司18-20年依托电商渠道及单品牌门店有望持续快速增长,股权激励有望释放员工活力,公司管理机制优秀,运营能力较突出,给予公司19年29-31倍PE,目标价54.81-58.59元,首次覆盖给予买入评级。

    风险提示:核心人员流失风险、电商渠道及单品牌门店渠道发展不及预期。