永辉超市:前三季度规模增长符合预期,维持推荐

1.事件摘要。

    2018年前三季度公司实现营业收入526.92亿元,同比增长21.67%;前三季度实现归属净利润10.18亿元,同比下降26.90%;

    实现归属扣非净利润8.70亿元,较上年同期下降36.53%。前三季度经营现金流量净额为23.92亿元,较上年同期减少23.59%。

    2.我们的分析与判断

    (一)规模扩张推动营收增长,利润端短期面临较大压力。

    2018年前三季度公司实现营业收入526.92亿元,较上年同期增加93.84亿元;分季度来看,Q1/ Q2/ Q3分别贡献营收增量35.06/25.75/ 33.04亿元,分别实现单季YOY 22.97%/ 19.72%/ 22.04%。公司归属扣非净利较2017年前三季度下降5.01亿元,主要是由于永辉创新业态超级物种和永辉生活所在的云创公司亏损、股权激励费用增加所致。

    公司2018年1-9月份连锁超市业态主营收入为491.37亿元,较上年同期增长84.57亿元,实现同比增速20.79%,主营收入占比总营收93.25%,份额较去年同期的93.93%略有下滑。

    从地区角度来看,2018年前三季度福建/ 华西/ 北京/ 安徽/ 华东/ 河南/ 东北大区分别实现营收增量10.71/ 30.85/ 7.6/ 6.67/ 23.98/3.71/ 1.05亿元,较去年同期YOY 11.05%/ 20.93%/ 11.71%/ 24.78%/49.08%/ 26.21%/ 13.61%,其中华东和华西大区贡献主要的增量,受益于地区内新业态加速布局;华西大区的营收占营收总收入的比率保持最高,仍是收入的主要来源,达到36.27%,领先其他地区。

    (二)综合毛利率上浮1.52个百分点,期间费用率增长3.83%。

    公司2018年上半年综合毛利率为21.83%,相较去年同期上浮1.52个百分点。连锁超市主营部分毛利率为17.03%,较去年同期增加0.7个百分点。分地区来看,福建/ 华西/ 北京/ 安徽/ 华东/ 河南/ 东北大区分别实现毛利率18.64%/ 17.27%/ 15.98%/ 15.99%/16.49%/ 14.80%/ 13.68%,其中福建和华东大区毛利率同比增加1.32/1.28个百分点,提升较为明显。

    公司的期间综合费用率为20.31%,相比上年同期大幅增长3.83个百分点,销售/管理/财务费用率同比变动分别为40.37% /76.20% /-149.27%,销售费用的增长主要是本期新开门店费用增加所致,管理费用的大幅上涨主要是报告期内职工薪酬(含股权激励)费用增加所致,而财务费用大幅下降是由于公司本期开店及对外投资使得存款利息收入减少、贷款利息费用增加。

    (三)线下门店持续扩张,实现业态升级与数字化管理。

    2018年第三季度,公司增加绿标店25家,永辉生活店137家,超级物种10家,现有门店已覆盖20多个省市。得益于新开门店数量持续增加,同时随着老店客流量增加,营业收入也稳步上涨。2018年公司对部分门店进行业态升级、动线优化、引入智能管理系统,新型柜式自助收银机,调整各省区网络架构,通过微信企业号,每天分类定向推送报表,实现重大营销活动期间每小时推送实时数据,推动手机端小程序的开发和运用,提升业务效率。推进大屏管理驾驶舱项目,实现数据可视化。打造小前端、大平台的敏锐反应团队,平台端精选优秀人才。

    (四)持续布局云创业务,合伙人制度红利持续释放。

    2018年前三季度归属扣非净利润较去年同期下降5.00亿元,主要是超级物种和永辉生活两大创新业态所在的云创公司亏损、股权激励摊销所致。永辉生活业态整体线上销售占比逐渐扩大,永辉生活、超级物种在第三季度继续进行全国布局,分别增加137家、10家。永辉生活APP 总注册用户数不断增长。

    同时公司推进组织结构扁平化,进行权力的上移与下放,同时大力创新合伙人制度,激发员工工作热情和创新举动,提高工作效率、降低成本。短期激励费用摊销侵蚀公司净利,但长远看其红利释放的优势会逐步显现,公司管理水平将持续向好。

    3.投资建议。

    公司扩大线下门店规模的同时,不断进行进行业态升级。根据此前的经营计划,永辉今年将在小型业态集中发力,按照先前计划,全年计划开出超级物种100家、永辉生活店1000家,目前来看数量可观但与预期数量存在差距。在销售渠道方面,永辉生活APP 将覆盖全业态所有门店,力争实现永辉云创整体线上销售占比突破50%。

    目前公司主要经营指标明显向好,预计2018-2020实现营收726.56/898.50/1072.52亿元。鉴于云创业板块依旧亏损,并考虑股权激励的相应费用增加,维持归母公司净利润至13.26/26.15/33.37亿元,对应PE34/27/23倍,对应PS 0.94/0.76/0.64倍。维持“推荐”评级。

    4.风险提示。

    网上交易对线下实体业务的影响;跨行业新零售业态对实体经济的冲击;自身创新的不确定性,利润导向短期效益的不良影响。