贵州茅台公司动态点评:业绩现波动,长期不悲观

事项:公司发布18年三季报,1-3Q18实现营收550亿元,同比+23.6%;净利247亿元,同比+23.8%,EPS为19.69元。其中3Q18实现收入197亿,同比增3.8%;净利90亿,同比增2.7%,每股收益7.14元。

    投资要点:

    3Q18业绩低于预期。3Q18公司净利增长2.7%,主要源于营收增长3.8%,以及毛利率增1.1pct。销售、管理费用率同比分别增0.1、0.5pct,对利润率提升起到抑制作用。 实际经营好于报表,估算3Q18茅台酒发货量同比下滑。3Q18营收降速,一方面去年同期基数较高;另一方面三季度茅台发货节奏放缓。三季末预收款111.7亿,环比增12.3亿,还原预收款之后增速约10%,而3Q18销售商品提供劳务现金流同比增10.9%,均表明实际经营情况好于报表。1-3Q18实现茅台酒收入463亿,同比增20.5%,按吨价200万/吨测算,1-3Q18报表销量约2.3万吨;其中3Q18报表确认发货量在8500吨左右,同比下滑约10%,应是和发货节奏变化有关。3Q18系列酒同比增32%,增速下滑可能源于宏观经济走弱。我们暂维持全年3万吨茅台酒发货预期不变,预计18年收入762亿,同比增25%。

    提价+结构升级拉动毛利提升,系列酒营销影响费用率水平。3Q18毛利率91.8%,同比增1.1pct,主要是由于茅台酒提价及产品结构升级贡献;3Q18销售、管理费用率分别增0.1、0.5pct,应是系列酒市场推广、经营管理导致费用投入加大。3Q18净利率45.5%,同比略降0.5pct,整体来看利润率在合理区间平稳运行。

    批价坚挺,终端需求良好。草根调研中秋节后批价仍稳定在1700以上,侧面反映出茅台终端需求良好,经济波动并未产生负面影响。10月公司已加大发货,月底经销商可提前两月打款,四季度发货可做乐观展望。受基酒产能影响,预计19年茅台酒发货量仍维持3万吨左右,目前出厂价与批价差距较大,理论上出厂价仍有提升空间。长期来看茅台具备强劲品牌力与供给稀缺性,处于白酒金字塔顶端,仍是长周期配置的好品种。

    盈利预测与投资建议:不考虑四季度预收款变化,预计公司18-20年净利349、416、496亿元,增速为29%、19%、20%。EPS分别为27.77、33.08、39.52,对应PE分别为22倍、18倍、15倍。茅台季报波动源于基数、季度发货节奏、预收款变化等因素,同时也应看到茅台需求稳定、品牌高壁垒等优点,长周期持有并不悲观。维持“推荐”评级。

    风险提示:产能瓶颈问题,高端酒库存超预期,宏观经济风险