中国医药:工业尚在营销整合阵痛期,商业走出底部

类别:公司研究 机构:中泰证券股份有限公司 研究员:池陈森,江琦 日期:2018-12-24

事件:中国医药披露2018年三季报,前三季度公司实现营业收入221.97亿元,同比增长2.71%;净利润12.40亿元,同比增长23.08%;扣非净利润10.92亿元,同比增长14.13%。三季度实现营业收入76.68亿元,同比增长7.39%,实现归母净利润4.01亿元,同比增长16.63%;扣非净利润3.21亿元,同比增长1.22%。

    医药工业还在营销整合阵痛期,原料药量价下滑影响增长。前三季度医药工业收入增长估计约50%,利润总额增长约12%。工业收入高增长主要由于低开转高开和主要制剂品种增长。制剂产品中阿托伐他汀销量保持15%左右增长,通用三洋的复方抗生素受行业政策影响销量下滑。原料药收入下滑百分之十几、毛利率下降影响工业利润增速。公司工业营销体系还在转型期,产销衔接等因素影响了制剂产品收入增长。中健公司自2017年底正式运营,对各子司营销体系进行了重组。随着中健公司继续顺利运营,公司的精细化招商水平、终端推广能力有望提升。

    医药商业调拨影响出清,点强网通顺利推进。前三季度医药商业收入下滑约4%,利润总额增长约16%。收入增速比上半年(-7.05%)好转,估计第三季度收入同比基本持平。由于两票制引起的调拨业务下滑基本出清;纯销业务快速发展,内生增长约15%。继上半年并购辽宁省前五的铸盈医药和河北省前三的金仑医药之后,三季度在存量省份点强网通工作继续推进,相继设立多个地市级商业子公司。 国际贸易保持平稳增长。前三季度国际贸易板块收入估计与去年持平,利润总额增长约10%左右。药品进出口保持较快增长;由于部分业务处于新旧品种交替阶段,盈利能力低的医疗器械业务收入下降较大。

    毛利率下降、管理费用率上升影响业绩增长。公司三季度毛利率为20.93%,环比二季度下降1.38pp;期间费用率13.81%,环比上升0.50pp。环比毛利率下降、期间费用率上升,是公司收入端增速环比提升,而利润增速环比下降的原因;与公司医药商业比例上升、管理费用支出增加有关。其中,销售费用率10.72%,环比二季度下降0.17pp;管理费用和研发费用率累计为2.78%,环比二季度增加0.55pp;财务费用率0.32%,环比二季度上升0.13pp。

    建设全国性药品专业化推广及精细化招商平台,工商贸协同筑造独有竞争优势。成立中健公司整合九个工业子企业销售,建设全国性药品专业化推广及精细化招商平台,开拓空白市场,提高终端覆盖率,有效提升工业板块盈利能力,保障工业板块未来几年继续保持高速增长。商业板块实施点通网强战略,加快空白区域开拓,为全国性药品专业化推广及精细化招商平台提供依托。除了自身的工业产品,未来贸易板块的大量全国总代的进口药品、器械都将进入这个平台销售;后续将通过收购品种和代理其他产品的方式丰富产品群。

    盈利预测和估值:预计公司2018-2020年实现收入314亿元、361亿元和412亿元;同比分别增长4.32%、14.91%和14.15%,实现归母净利润16.06亿元、19.59亿元和23.71亿元;同比分别增长23.66%、22.03%和21.03%。目前公司股价对应2018-2020年的PE为10倍、8倍和7倍。维持“买入”评级!

    风险提示:药品降价的风险,外延并购标的整合不成功的风险,应收账款无法收回的风险

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