晨光文具:赛道优质动能强劲,业绩增长符合预期

事件:晨光文具发布2018年三季报,2018年1-9月公司实现营收61.24亿元,同比增长36.3%;实现归母净利润6.25亿元,同比增长27.3%;实现扣非后归母净利润5.72亿元,同比增长29.9%。单Q3季度公司实现营收23.4亿元, 同比增长36.9% ( Q1/Q2/Q3营收分别增长30.3%/41.8%/36.9%); 实现归母净利润2.5亿元, 同比增长24%(Q1/Q2/Q3归母净利润分别增长23.2%/38.2%/24%);实现扣非后归母净利润2.32亿元,同比增长38.1%(Q1/Q2/Q3扣非后归母净利润分别增长15.4%/37.5%/38.1%)。公司业绩表现符合预期。

    传统业务稳健成长,新业务高速放量。2018年1-9月公司传统业务增长16%,业务持续稳健前行;晨光科力普、晨光科技、晨光生活馆等新业务继续保持高速增长,较去年同期增长113%。据此计算前三季度公司新业务占总收入比重约为33%(去年同期占比约为21%,2018H1约为30%),贡献总营收增长的65%。传统业务上,公司核心增长动力源自同店产出提升,2018H1公司拥有终端门店76000家(2017年为75000家),通过单店质量提升,连锁加盟升级,打造精品文创专区、办公专区和儿童美术专区等策略,今年业绩增长稳健。新业务方面,科力普在客户拓展方面成效显著,已成功开发大唐集团、邮政储蓄银行、建设银行等优质客户;截至上半年,公司已拓展零售大店至200余家(含晨光生活馆与九木杂物社,2017年为177家),晨光科技获各大线上平台有效授权业务1000家,为新业务的高速增长打下了基础。

    毛利率同比下滑,费用占比下降缓解净利率压力。公司Q3单季度毛利率为25.2%,同比下降1.1pct,我们认为原因在于办公文具高速增长令总体毛利率短期承压(2018H1公司办公文具毛利率为19.1%,而书写文具和学生文具毛利率则分别为32.8%和21.9%),但未来伴随自主品牌占比的提升,毛利率有望持续改善。此外,由于公司营收高速增长,Q3销售费用、管理费用(含研发费用)和财务费用占营收比重分别为8.5%、4.6%和-0.1%,同比下降0.6pct、下降0.6pct 和下降0.1pct,缓解了净利率压力。公司Q3单季度净利率为10.7%,同比下降1.1pct,环比提升2pct。

    市场空间广阔,集中度提升逻辑不改。我国大办公市场拥有1.6万亿规模,其中文具耗材占比15%,对应市场空间约2400亿元,且以每年8%以上的速度增长。公司当前市场率仅3.5%,消费升级背景下,对产品品质的诉求有望催生龙头企业份额提升。同时依托规模优势和品牌背书,也有助于公司快速发展B 端业务,提升市场份额。

    投资建议:我们预估公司2018-20年实现归属于母公司净利润8.1、10.1、12.5亿元,同比增长27.3%、25%、24%,对应EPS 为0.88、1.1、1.36元,维持“增持”评级。

    风险提示:新业务拓展不及预期风险,文具行业竞争加剧风险。