牧原股份:定增缓解资金压力,改善公司经营预期

事件: 12月4日晚间,公司发布2018年度非公开发行A股股票预案:拟发行不超过约4.17亿股,募资金额不超过50亿元。 定价基准日为发行期首日,发行价格不低于基准日前20个交易日股票交易均价的90%。

    核心观点

    我国生猪养殖行业龙头,受益行业集中度提升。牧原股份2014年上市,主营业务为种猪和商品猪的养殖与销售,现为我国最大的生猪养殖企业之一,年出栏量位居行业第二位。2017年我国前五大养猪企业市占率仅为5%左右,生猪养殖行业呈现明显的“大行业、小公司”格局,龙头企业未来成长空间巨大,公司作为行业龙头之一,目前市占率刚过1%,有望充分受益于行业集中度提升。

    公司采用自育自繁自养模式,猪价下行周期中资金压力较大。公司坚持自养模式,对生猪从育种、养殖、屠宰加工全生命流程进行规模化、标准化控制,综合成本控制能力强,养殖成本处在全行业较低水平。该模式具有显著重资产特征,使得公司在产能扩张与日常运营中存在较大的资金需求,而在猪价下行周期中,猪肉价格低迷将会导致公司经营现金流入下降,加大资金面压力。

    定增将缓解资金压力,改善公司经营预期。公司本次增发预案尚需获得股东大会审议和证监会核准,募资用途主要将用于生猪产能扩张项目、偿还金融机构贷款及有息负债。公司18Q3负债率为55.55%,短期借款+长期借款+应付债券三项合计超86亿元,流动比率、速动比率仅分别为0.80、0.27,前三季度财务费用近4亿元,较高的负债率与财务费用对经营造成一定压力,也限制了公司产能扩张步伐,此次定增将基本缓解公司短期资金压力,改善经营预期。

    生猪价格处于周期底部,未来两年持震荡上行概率大。自2006年以来,我国生猪价格变动存在明显的三年周期波动特征,生猪价格常规波动区间为10-20元/公斤,明显时点猪价处于底部周期拐点附近,未来两年震荡上行概率较大。我们对公司2013Q2至今的季度毛利率与生猪价格进行回归发现,两者高度正相关且拟合较好(排除13Q4异常值),同时考虑到公司规模化养殖效率提升的因素,我们认为公司未来两年毛利率将显著提升,业绩释放加速。

    盈利预测与评级:假设公司在2019年以目前股价的90%完成定增,股本将增加约1.84亿股,同时基于公司毛利率提升判断,我们上调之前盈利预测,预计公司2018-2020年EPS分别为0.38元、0.86元和2.71元,目前股价对应2018-2020年市盈率分别为79.4倍、35.1倍和11.1倍,给予“谨慎推荐”的投资评级。

    风险提示:猪肉价格波动;疫病风险;限售股解禁;增发进度不达预期。