三安光电:营收增速放缓,去库存进行时

事件:公司发布三季报,前三季度实现营收63.93亿,同比增长1.76%;实现归母净利润25.94亿,同比增长9.09%。其中单三季度实现营收22.20亿,同比增长0.19%,环比二季度基本持平;归母净利润7.41亿,同比下降14.14%,环比下降16.27%;扣非后的归母净利润6.64亿,同比增长1.02%,环比下降16.16%。

    营收增速放缓,利润同比环比下降。单季度营收同比环比基本无增长,一方面公司产能自去年三季度大规模投产后增量不大,另一方面芯片价格持续下降,既影响营收,也使利润受到侵蚀。单季度归母净利润为7.41亿元,已是近6个季度最低。考虑到公司短期并无新产能释放,预计营收与利润增速放缓趋势暂时不会改变。

    毛利率与净利率有所下滑,现金流良好。三季度毛利率降为44.46%,净利率降为33.36%,处于两年来的最低水平(相对同行业其他厂商仍较高)。在行业下行过程中,龙头厂商必然经历毛利率下降的过程,待毛利率企稳回升之日,便是行业回暖与公司盈利能力恢复之时。现金流方面,前三季度经营活动现金流量净额为29.55亿,同比增加44.74%;单季经营活动现金流量净额10.97亿,创下历史新高,说明即使在行业不景气的情况下,公司依然能够保证现金流充沛稳定,这正是议价能力的体现三安集成依旧是亮点。前三季度三安集成收入为1.19亿元,单三季度营收为0.52亿元,加速明显。报告期内电力电子产品的研发和销售均取得了实质性进展,后续有望持续突破。从Capex来看,三安单季度购建固定无形长期资产支付的现金高达21.17亿元,这一数字也创下历史记录,我们推测三安集成的投入占很大部分。

    依旧看好三安的长期价值。短期内三安依靠盈利能力优势扩大市占率,长期看行业回暖后利润恢复,叠加化合物半导体稀缺性与长期利润贡献,三安长期价值未变。由于目前还未看到行业明显回暖的情况,公司作为龙头短期利润增长将受到一定影响。我们下调对公司的盈利预测,预计公司2018~2020年营收分别达85.89/109.47/139.12亿元,归母净利润分别为34.96/43.30/51.88亿,对应PE分别为16.1/13.0/10.8,维持“买入”评级。

    风险提示。LED下游需求衰退;行业竞争加剧;化合物半导体业务进展不达预期。