分众传媒:消费后周期效应持续,叠加扩张战略短期仍然承压

三季度营收及净利符合预期,前三季度业绩实现持续增长,受院线业务景气度有所下降及扩张战略影响,第四季度利润有所下滑。

    1)前三季度:公司前三季度实现营收108.77亿元,同比增长24.59%,归母净利润48.10亿元,同比增长22.81%,位于预告的中线左右(前期预告中线48亿),符合预期,扣非归母净利润41.98亿元,同比增长23.41%;

    18Q1-Q3政府补助6.04亿,其中Q3单季度政府补助为0.79亿,假设18全年政府补助与去年持平,则本年政府补助完成度达82.2%;

    2)18Q3单季度:公司18Q3实现营收37.67亿元,同比增长21.94%;归母净利润14.63亿元,同比上升5.73%,位于预告的中线左右;扣非净利润13.80亿元,同比上升6.66%;

    3)全年业绩预告:18年预计实现归母净利润58.0-62.0亿元,同比增长-3.41%~3.25%,根据拆分18Q4预计实现归母净利润9.90-13.90亿元,同比降低33.4%-52.6%,环比降低5.0%-32.3%,我们认为主要由于影院广告业务受四季度票房预期影响,增长不及预期,而楼宇广告业务去年同期收入基数大、增速高,扩张战略的推进将使营业成本有较大幅度的提高。

    媒体资源扩张战略导致三季度起成本提升明显,新增贷款与媒体资源扩张投入推升财务费用率。公司18Q1-Q3整体毛利率69.24%,同比下降3.04pcts,净利率44.03%,同比下降0.65pcts。18Q3单季度毛利率为64.4%,同比下降10.6pcts,同比增长73.6%,18Q3单季度净利率38.6%,同比下降6.0pcts。18Q1-Q3销售费用16.97亿元,同比增长11.42%,Q3销售费用率13.29%,同比下降3.14pcts;18Q1-Q3管理费用4.42亿元(为保证可比性,加入研发费用),同比增长12.97%,Q3管理费用率2.88%,同比下降0.52pcts;18Q1-Q3财务费用-0.80亿元,同比增长45.81%,Q3财务费用率-0.65%,同比增长0.50pcts,主要系大量资金用于扩张致利息收入下降。

    投资建议:综上,公司第三季度业绩符合预期,全年预告略低于预期,消费后周期效应持续,预计四季度营收增速及毛利率将进一步下降,主要受影院广告业务不及预期以及资源扩张大幅提升成本的影响。在经济下行背景下,公司当前处于资源扩张营收增长模式,我们预计公司19年资本开支将根据18年营收表现灵活调整,我们假设2018-2020年楼宇广告可售点位数调整至250万/290万/330万。由于短期成本承压以及经济景气度影响,我们最新预测18-20年净利润从70.7/86.5/104.28亿元下调至60.4/67.56/77.96亿元,当前价格对应PE估值15x/13x/12x。我们认为分众短期内或受业绩下调以及年底77亿股大额解禁影响,公司30亿回购有望部分对冲释放积极信号,长期根据20倍动态估值给予目标价9.2元。

    风险提示:经济景气度下行导致广告投放下降、回款账期延长等风险,以及资源扩张战略下需求不达预期的风险