比音勒芬:业绩超市场预期加速成长,经营性现金流单季度改善

Q3单季度加速增长,业绩优秀超市场预期2018三季报收入实现10.6亿(+39.7%),归母净利2.06亿(+50.07%)。18Q3单季度实现营收3.84亿(+45.7%),归母净利润0.84亿(+56.72%)。优秀公司在优质赛道下显示出加速成长态势,较去年同期47.9%的高增速水平仍有提升。

    盈利能力:毛利率有所下降,费用率有所下降,净利率有所提升。18Q1-Q3毛利率63.25%(-1.75pct),18Q3毛利率62.29%(-6.34pct),18Q1-Q3净利率19.45%(+1.34pct),18Q3净利率21.79%(+1.53pct)。我们判断毛利率下降或有货品结构调整有关。整体盈利能力保持健康稳定。18Q1-Q3销售/管理/财务费用率分别为27.07%(-3.31pct)/7.58%(-3.21pct)/-0.57%(+0.37pct)。费用率下降明显提振净利率,预计全年净利率趋势稳定。

    存货与周转能力:错峰备货、筹备新品牌导致存货增加。三季报存货4.93亿元(较期初+41%),存货周转天数292天(-18天),周转水平有所提升,存货绝对值上升应主要系秋冬季备货及筹备新品导致库存增加。三季报应收账款周转天数为16.6天,较去年同期下降3.6天。周转能力稳中见好。

    现金流:预付备货致支出有所增加,单季度现金较同期有所改善。经营性净现金流18Q1-Q3为0.86亿元(-8.5%),其中销售商品收到现金12.14亿元(+33.6%)与收入增速基本吻合;购买商品支出现金6.22亿元(+43%)预付款流出较多主要系2019年春夏订货增加,预付采购订金所致。18Q3单季经营性净现金流0.45亿(+321%),较同期改善明显。经营情况良好。

    渠道:同店应维持高增长,开店有望加速。三季报未公布门店数量,按我们预期开店节奏来估算,总店数或已超过700家,预计单店报表收入贡献超有140万元,较去年同期单店收入增长20%+,今年整体开店较去年加速。

    运动时尚风格兴起,新品牌有望持续发力,打开蓝海市场。行业需求方面,运动时尚风格兴起,随着主力消费人群年轻化,很多原本需要穿着正装的场合也开始变得着装随意化。而以FILA为代表的轻运动时尚风格崛起,根据安踏公告,18Q1-Q3以FILA为主的非安踏品牌收入零售额同比增长90-95%,店数预计超过1300家,估算同店增长40%+,比音勒芬生活及新品牌威尼斯(度假旅游系列)产品风格对标FILA,符合运动时尚流行趋势,价格和定位适合度假旅游消费者,有望对标FILA的成功案例。

    投资建议:我们维持盈利预测,预计2018-20年收入14.5/19.3/25.5亿,EPS为1.44/1.96/2.56元,对应PE估值20/15/11x,考虑到公司业绩优异,加速增长,给予2018年35倍PE,3-6个月目标价由47.5上调到50.4元。

    风险提示:存货余额较大,加盟店管理不确定性风险。