太平鸟:核心品牌稳健向好,线下渠道加速增长,业绩符合预期

2018年前三季度归母净利润增长69.7%,公司业绩稳健复苏符合预期。1)2018前3Q 实现营业收入48.9亿元,同比增长13.1;归母净利润2.82亿元,同比增长69.7%,归母扣非净利润1.17亿元,同比增长50%,主要由于存货库龄优化使计提跌价减少,宜昌制造资产转让及理财收益。2)2018Q3单季度实现营业收入17.2亿元,同比增长14.5%,收入端增速加快,归母净利润8522万元,同比增长13.9%。3)拟回购不低于5000万元的股份,回购的股份用于员工持股或股权激励等建立长效激励机制,充分彰显信心。

    毛利率下降,净利率向好,资产质量有改善空间。1)公司经营调整短期拉低毛利,资产减值拐点已过+投资收益带动提升整体净利率。2018前3Q 毛利率同比下降1.64pcts 至54.4%,主要是童装及女装尚处TOC 改革推行尚未成熟,且Q3加速过季品剪标处理致使毛利率下滑。净利率提升1.76pcts 至5.6%,主要是销售费用率同比减少0.6pcts 至37.6%,管理费率(含研发费用)基本持平,此外出售宜昌制造收益3075万元,投资收益2623万元。

    2)旺季加大备货存货增加,现金流有待改善。秋冬旺季及电商加大备货致使存货较期初增长5.17亿至21.9亿,TOC 改革逐步推行存货库龄优化,存货周转率提升,经营现金流同比减少0.3亿至净流出2.9亿,期待年底有所改善。

    PB 男女装核心品牌增长稳健向好,乐町增速转正,童装有所放缓。1)核心品牌男女装品牌力强,支持公司稳健增长,二者营业收入合计占比72.6%,居主导地位。前三季度PB 女装收入同比增长9.3%至18.3亿元,Q3单季度收入增长15.4%,增速加快,受TOC 改革影响毛利率下降3.45pcts 至54.5%。PB 男装收入同比增长19.2%至16.7亿元,毛利率59.4%,盈利水平稳健。2)乐町前三季度营收6.1亿,单季度同比增长9.7%,增速转正,毛利率提升4.6pct,完成联营转加盟的运营模式调整后,前三季度毛利率增长2.87pcts 达50%。

    3)Mini Peace 童装 Q3单季度收入增速放缓,同增6.%,主要是加大线上销售力度及加快处理过季存货,前三季度总计收入同增24.2%至5.6亿,毛利率降低5.08pct 至49.8%。4)新兴品牌处于培育调整阶段,毛利率下滑11.22pcts 至37.8%,但对公司业绩影响有限。

    线下渠道增速加快,线上发展平稳,持续深化四轮驱动渠道布局。1)线下Q3开店加速带动收入提升明显,单季度收入同比增长23.7%。2018前3Q 线下收入同比增长11.9%达36.81元。门店净增180家,其中直营店净增136家,加盟店净增27家,联营店净增17家,Q3单季度开店达124家,全年有望完成350-400家新增门店。2)电商增速受到平台流量导向影响有所放缓,期待Q4电商旺季发力。2018前3Q 线上营收11.3亿,占比达30.6%,Q3单季度线上增速基本持平,期待双十一双十二电商旺季拉动。

    公司整体维持较好增长态势,多品牌均衡发展梯度明确,渠道结构四轮驱动根基稳健,TOC积极推进,有望提升运营效率,维持增持评级。公司下半年开店加速,线下信心充足,有望实现持续增长,但考虑到零售环境较弱,我们下调盈利预测,预计18-20年净利润为6.31亿/8.23/10.37亿元(原为6.64亿/8.79/11.78亿元),对应18-20年PE 为14/10/8倍,维持“增持”评级。