招商银行:零售业务稳扎稳打

结论与建议:

    招行银行作为零售银行领先者,在2004年零售转型以来,稳步推动零售战略,其零售贷款占比正不断提升,幷带来利率溢价。存款方面,做大做强AUM,获得高质量零售存款,降低负债端成本。公司在财富管理业务上不断发力,推动整体手续费收入不断提升。资产质量方面,近几年招行不良率整体处于平稳下降过程中。在资产质量向好的背景下,招行的拨备水准不断提升,拨备充裕。展望明年,公司继续严控风险,息差或略有下降,不过较高的拨备水准或对明年的业绩起到反哺作用。我们看好招行零售业务发展,考虑估值切换后对应19年PB1.15X,估值合理,给与“买入”的投资建议。

    稳步推动零售贷款,幷带来利率溢价:招行在转型零售银行以来,其零售贷款占比正不断提升,截止1H2018,零售贷款在总贷款中的比重已达到了49%。零售贷款结构方面,不断发力信用卡贷款,信用卡贷款占比逐年提升,成为仅次于房贷的第二大零售贷款。加大对零售资产端的投向给招行带来不错的收益水准。由于零售端相对溢价水准较高,从2010年开始,在对公利率下行的背景下,零售收益率相对稳健,获得了相对较大的利率溢价。

    做大做强AUM,获得高质量零售存款:招行围绕零售业务做大做强,做大客户AUM(管理客户总资产),获得高质量的活期存款。截止1H2018,招行AUM 已达到66328亿,其中金葵花客户(指在招行月日均总资产在50万元及以上的零售客户)贡献54244亿。招行零售活期存款在总零售存款中的占比已达到了71.6%,利率仅为0.3%,大大降低了公司负债端的成本。

    财富管理成果显著,非息收入占比高:零售端整体手续费净收入大部分源于财富管理端贡献。公司在财富管理业务上不断发力(销售理财、基金、信托等),推动整体手续费收入不断提升。目前零售业务手续费已占公司整体手续费六成左右。

    资产质量改善,资本充足:近几年招行不良率整体处于平稳下降过程中。

    截止3Q2018,不良率为1.42%,较年初下降0.19pct。在资产质量向好的背景下,招行的拨备水准不断提升,截止3Q2018,招行的拨备覆盖率已达到326%,拨备充裕。

    展望2019年:1、新增贷款方面依旧以零售贷款为主,结构方面会更偏向于在一二线的按揭贷款。2、存款这边受M2增速掣肘,增长不会太超预期。对公存款会在战略客户方面发力,做好其综合收益,幷争取政府存款;零售存款方面继续强化客户质量,获得高质量的活期存款。3、鉴于目前市场利率较低,可能会用同业存单替代部分高成本的结构性存款,降低负债端成本。4、净息差受结构调整影响,很难继续扩大。5、资产质量展望稳定。

    盈利预测与投资建议:预计公司2018、2019、2020年净利分别为803亿、927亿、1082亿,目前A 股股价对应PE 分别为8.9X、7.7X、6.6X,PB为1.36X、1.15X、0.98X,估值合理,给与“买入”评级。

    风险提示:宏观经济超预期下行