地产融资深度解读之二:如何解读企业债新政

发改委新政扩容企业债发行主体至优秀房企。2018年12月12日发改委发布《关于支持支持优质企业直接融资,进一步增强企业债券服务实体经济能力的通知》将企业债的发行主体扩容至优质房企,特别是优秀的民营地产企业。

    以往政策规定,企业债由中央政府部门所属机构、国有独资企业或国有控股企业发行的债券,归发改委审批。房企一般很少发企业债,通常房企融资基本都是公司债,由交易所和证监会审批。

    此次企业债发行主体扩容至优质企业,符合一定条件的优质房企、包括民营房企(4大条件:1、资产总额大于1500亿;2、年收入大于300亿;3、负债率不超过85%;4、3A评级的房地产企业),也属于此次被支持的优质企业范畴,也可以发行企业债,由此对于优质房企而言新增了一种融资渠道。

    直接受益主体较小,潜在受益主体范围超市场判断,头部房企均有可能受益。

    在当前新政的要求下,潜在收益主体远超市场预期。四大标准中,资产总额超过亿且营收超过300亿的主体,在全市场存在30家左右。而符合3A评级的地产企业,也在逐年增多。

    而对应要求地产企业资产负债率在85%以下的要求,也不会对地产公司形成实质性约束。一方面,地产公司的负债存在出表等可能,另一方面,地产公司存在以预收账款为主的大量经营性负债,可以伴随房地产公司加快结算进度而降低负债率。

    预计未来受益于新政的地产公司主体将会逐渐增多。(具体受益名单详见附件)

    头部房企受益,整体上仍然推升了行业的融资集中度。

    而市场目前观点忽视的是,此次新政放开非公开发债,实质形成发行规模要求放松和融资渠道扩容。新政规定,允许优质企业依法依规面向机构投资者非公开发行企业债券。之前企业债中,只有少数绿色债、项目收益债可以选择非公开发行。而新政出台之后,优质地产公司选择发行企业债。

    从而实质上对前期规定的“企业债券和公司债券余额不超过净资产40%的口径进行计算”标准进行了放松。

    负面清单限定资金投向,补充营运资金比例上升。此次新政在负面清单中,限制了房地产投资,同时提升用于补充营运资金的募集资金比例到50%。

    目前市场对于“房地产投资”限定的范围解读有争议。房地产投资限定的范围包括是否长租公寓、旧城改造、产业园区的开发建设投入,存在不确定性。在资金用于补充营运资金50%上限的背景下,可以考虑部分多元化房企在非地产领域投资的项目。

    另外,政策规定,负面清单”领域可根据企业自身经营业务范围进行补充和调整,对企业来讲存在变通的空间。

    可以得出结论:此次新政直接受益的项目申报主体虽然扩容,但是可申报企业债的项目范围极小。仍需政策进一步明确或者边际放松。

    审批流程改进,发行方式灵活。从此次新政规定企业债审批的流程和批文有效期来看,一方面审批流程大幅缩短,原先的流程要经历半年,现在要求即报即审,另一方面有效期加长,批文原来一般债是12个月,不同品种不一样,现在统一24个月。在这一点上,构成对发债企业的实质性利好。

    政策带来融资减压,支持民企融资政策必有后续支持。本次融资新政虽然直接受益的主体有限,但是发债标准空间较大,潜在受益者包含了50强房企中的大多数。但是负面清单限制了地产投资,也没有对旧改等项目方向进行说明。后续房企申报企业债,仍然需要政策进一步明确,操作上存在一定困难。

    本次新政的负面清单包含了房地产投资方面的限制,但我们可以看到新政对于优质地产公司的融资端减压,实际上也隐喻了政策端的探底以及边际松动。政策的基调一直是帮助优质的发债主体,控制行业总的信用风险。结合未来2019年的偿付高峰期,此次新政的推出一定程度上反映了监管的支持。

    此外,本次企业债新政,也是前期支撑民营企业融资一系列政策的延续。预计年开始,优质民营企业面临的融资环境会得到实质性改善。

    结论:扩容、简政、操作困难。此次企业债新政,针对房地产公司实现了主体扩容,潜在受益对象范围扩张。同时,在发行方面,新政一定程度上放开了非公开发行的限制,并简化了流程。只是新政对于房地产资金投向领域的限制,仍然不够清晰,后续地产企业申报企业债,在操作中有一定困难。