尚品宅配2018年三季报点评:业绩符合预期,配套家具数据亮眼,整装业务稳步推进

事项:

    公司公告2018 年三季报,2018Q1~Q3 实现营业收入46.38 亿元,同比增长29.24%;实现归母净利润2.93 亿元,同比增长42.28%;实现扣非后归母净利润1.89 亿元,同比增长5.81%。2018Q3 实现营业收入17.71 亿元,同比增长22.71%;实现归母净利润1.69 亿元,同比增长21.01%;实现扣非后归母净利润1.22 亿元,同比增长1.72%,业绩符合预期。

    评论:

    Q3 单季度营收、利润增速因行业下行有所放缓,整体表现符合预期:2018Q3单季度收入增速(22.71%)较Q2(30.63%)有所放缓,Q3 单季度归母净利润增速(21.01%)也较Q2(39.15%)有一定放缓。我们认为主要与前期房地产下行有关。扣非后净利润增速较低,我们认为主要原因是Q3 单季度费用投放相对集中,预计阶段性费用投放在Q4 会有所改善。

    配套家居产品增速亮眼, 加盟业务快速增长。分业务来看, 我们预计2018Q1~Q3 定制家具、配套家居产品、O2O 收入分别约为21%、62%和51%,公司配套产品快速增长,全屋模式优势凸显。分销售模式来看,公司前三季直营与加盟业务收入增速预计分别为16%和38%,直营模式增速与H1基本持平,上半年门店搬迁等压制因素逐渐解除。加盟业务模式依靠17 年新开店的次新店成熟仍维持较高增长,目前公司加盟收入占比已经提升至公司收入的58%。

    终端门店数量方面,截至2018 年9 月30 日,公司大约有直营店100 家,加盟店1950 家,前三季度新增门店预计在20 家直营和590 家加盟店左右,分别净增15 家和400 家,我们预计公司全年将维持渠道的快速扩张。

    加盟业务占比提升致毛利率下降,净利率水平微增: 2018Q1~Q3 毛利率水平43.56%,同比下降1.84pct;其中2018Q3 毛利率43.91%(同比-1.35pct,环比-0.21pct)。我们认为主要因毛利率相对低加盟业务占比提升所致。期间费用方面,前三季销售费用率同比提升1.04pct 至30.2%;管理费用率同比下降1.71pct 至7.41%,公司管理支出上的规模经济持续体现;因银行存款利息减少导致财务费用率同比提升0.11pct 至0.04%。公司2018Q1~Q3 净利率水平同比提升0.58pct 至6.31%。(注:将2018Q3 研发费用还原到管理费用中比较)。

    整装业务持续推进,全屋定制到全屋整装全面起航:公司不断推进自营整装业务,我们预计Q3 整装业务收入约7500 万元,前三季整装收入规模在1.3 亿左右。Homkoo 整装云战略稳步推进,至三季度末会员总数约700 多个,未来望迎来快速发展。我们认为公司未来“整装+全屋定制”有望在公司自身强大的信息系统支撑下迎来快速发展,我们坚定看好尚品宅配依托信息化优势持续推进整装业务。

    盈利预测、估值及投资评级:受地产滞后对行业带来的不利影响,我们将公司2018-2020 年盈利预测由5.52、7.31、9.45 亿调整为5.26 亿、6.91 亿、8.84 亿,对应当前市值PE 分别为26、20、16 倍,维持“强推”评级。

    风险提示:宏观下行家居消费不振,定制家具格局发生重大变化。