国电南瑞2018年三季报点评:用电需求增长强劲,电网制造的TMT

维持增持评级。公司发布2018年三季报,2018年1-9月171.6亿元,同比增长25%;实现归母净利润23.16亿元,同比增长35.7%,扣除会计政策影响符合我们与市场预期,维持2018-20年EPS0.84/0.99/1.13元,维持目标价20.03元,维持增持。

    扣除会计估计变更影响,2018年1-9月归母净利同比增长近20%。会计估计变更增加约2.74亿元归母净利(会计估计变更增加利润总额3.71亿元,需扣除所得税15%及少数股东权益13%),扣除后为20.42亿元,同比增长19.7%,符合市场预期。

    电网自动化总包项目快速增长。①受益电网自动化更新需求增长,公司电网自动化及工控延续中报高增长(中报36%同比增长),主要是配网总包项目贡献,故2018年1-9月毛利率27.7%,同比有所减少2个百分点。②费用率方面,销售费用率及管理费用率有小幅降低,财务费用受汇兑收益增加及利息支出减少影响则大幅改善。

    用电需求与电网投资逆经济周期,支撑公司业绩可持续增长。社会用电量增速从2015年0.5%探底以来,2018年1-9月已大幅改善至9%,用电侧与配电端需求强劲,我们预计公司未来三年业绩15%-20%左右增长,将持续受益电网新增需求与更新需求双重带动,特高压+柔性直流订单保证中期业绩增长;IGBT项目是长期利润增长点。

    风险提示:电网投资下滑风险。