山东路桥2018年三季报点评:地材价格上涨拖累业绩,区域路桥龙头优势明显

维持增持。3Q2018营收104亿(+32%),净利3.5亿(-15%)低于预期,2018年毛利率或因地材涨价而下滑,下调2018/19/20年EPS至0.56/0.65/0.74元(原0.66/0.81/0.98元),增速10/15%/13%。板块估值中枢下移,给予公司2018年11倍PE,下调目标价至6.16元(原7.29元),增持。

    地材价格上涨拖累业绩,Q3毛利率/经营净现金流边际改善。1)3Q2018在营收高增32%的情况下净利仅3.5亿(-15%),主要受地材价格上涨致毛利率下滑影响。2)Q3营收48亿(+32%);净利2.2亿,Q1-Q3单季增速20%/-56%/42%,Q3单季已将业绩大幅下滑扭转。2)毛利率8.2%(-4.8pct)主要受地材价格上涨影响,Q3单季环比回升3.5pct,随着调价机制逐步落实,毛利率有望持续回升,净利率3.4%(-1.8pct)。3)经营现金流1.9亿元(-43%)因新开工工程较多,工程前期采购原材料等增加。

    背靠山东两大发包方助力项目承接,股权激励动力足。1)3Q2018新签订单89亿,目前已签约未完工订单约225亿,保障倍数2.2倍,亦有已中标未签约项目53亿,对业绩形成支撑。2)十三五山东计划新增高速公路2000公里预计投资超2000亿,随着基建补短板,公路投资望受益。3)作为区域基建龙头,背靠大股东山东高速集团,山东另一大发包方齐鲁交通发展集团亦已成为公司第二大股东,订单承接优势较明显。4)发行不超10亿公司债补充营运资金/调整债务结构,为项目承接提供保障。5)2018年2月以6.59元向130人授予约963.5万股占比1%,行权要求2018/19/20年净利较2014-2016平均数的增速不低于50%/55%/60%,彰显信心。

    催化剂:订单加速落地,养护业务迎来爆发核心风险:订单落地低于预期,地材价格持续上行