中国化学:3Q18营收创六年新高,毛利率下滑拖累利润水平

3Q18营收增速创近六年新高,毛利率/税金及附加侵蚀业绩增速。公司前三季度实现营收/归母净利/扣非净利为536.22/16.26/14.89亿元,同比+39.84%/25.78%/17.35%。利润增速大幅低于营收增速的主要原因是毛利率下降以及税金及附加增加(同比+0.16pct)。公司积极应对市场萎缩、产能过剩等困难,业务结构调整取得积极进展,2018Q1-Q3营收增速为41.9%/32.3%/46.4%,其中3Q18营收增速创近六年新高。

    毛利率下降2.79pct,汇兑收益降低财务费用。报告期内公司毛利率/净利率分别为10.94%/3.35%,较去年同期下降2.79pct/0.41pct,毛利率下滑主要与材料、人工费用上涨等因素有关。公司2018年1-9月期间费用率为5.96%(含研发费用),同比-2.19pcts,主要得益于管理费用率/财务费用率下降0.81pct/1.39pct/至+5.75%/-0.29%。其中,人民币贬值导致汇兑收益大增使得财务费用较去年同期下降5.77亿元。

    现金流恶化,负债率保持较低水平。公司前三季度经营性现金流净流入15.2亿元,较2017年前三季净流出9.1亿元大幅好转,但Q3单季净流出17.8亿元。投资活动现金流净流出9.2亿元(去年同期净流出7.2亿元)。收付现比分别为85.4%/84.8%,较去年同期-5.4pct/-9.5pct。报告期内,公司长期应收款和其他应收款快速增长,两者之和较年初增加17亿,增速达53%,占资产比重提升1.4pct,主要是因为质保金、垫款以及BOT项目款增加。资产负债率较年初提升1.8pct至66.97%,较八大央企平均值77.94%低近11pct,剔除预收款后的资产负债率为46.8%,负债率保持较低。

    订单充裕营收有保障,资产证券化料将大幅改善公司现金流状况。1)公司2018年1-9月新签合同1077亿元,同增80%,新签/2017营收为1.8倍。其中国内新签606亿元,同比+71%,海外新签471亿元,同比+94%。9月单笔5亿元以上的煤化工及化工项目金额占9月新签金额的71%,煤化工景气度仍旧较高;2)公司拟进行应收账款资产证券化,发行规模不超过100亿元。公司目前应收账款172亿元,若证券化成功,现金流料将大幅改善。

    投资建议

    预计公司2018/2019年EPS为0.48/0.56元,当前股价对应PE分别为12/10倍,维持“买入”评级。

    风险提示:海外市场风险、宏观经济政策风险、订单落地不及预期风险等。