三一重工:业绩不断超预期,未来市值有望超千亿

事件:公司2018年10月23日发布三季报业绩预告,预计2018年1-9月份归母净利润为46.87亿~50.48亿元,同比增长160-180%。扣非归母净利润为49.45亿~54.09亿元,同比增长220-250%,单看三季度,归母净利润为13~16.6亿,同比增速101.86%~158%,业绩超市场预期。 点评:公司三季度业绩超市场预期。报告期内,公司业绩实现高增长,主要有两个原因:①受益于行业景气度高,公司挖掘机械、混凝土机械、起重机械等设备销售持续强劲增长;②公司经营质量改善,盈利水平大幅提升。行业复苏叠加公司自身盈利能力修复,公司作为行业龙头,业绩弹性较大,净利润增速显著高于收入增速。我们判断,今年收入有望超历史高点,未来净利润也有望超历史高点,尽管股价受到大盘影响,近期有所波动,但是不影响长期推荐逻辑。上调盈利预测,坚定拥抱工程机械龙头企业。

    挖机行业销量将创历史新高,公司市占率节节攀升。①虽然挖机行业增速放缓,但是全年销量将创历史新高没有悬念。2018年1-9月份,挖机行业销量合计15.6万台,同比增长53.28%,预计10月行业增速25%~30%左右,根据往年规律,四季度有翘尾现象,即使11、12月份按照10%增速推算,今年行业销量也有20万台,将创历史新高。②公司市占率不断提升,持续超越行业可期。公司2018年1-9月份销量35627台,同比增长59.47%,增速高于行业,Q1/Q2/Q3市占率分别是21.41%、22.69%、25.3%,节节攀升稳居国内第一,且9月份单月市占率创历史新高,达到26%。③公司挖机全年维持高盈利能力,继2017年后,2018年仍将是公司利润第一贡献主体。

    混凝土机械和起重机接力挖机,销量实现高增长。①从开工顺序和更新周期来看,挖机领先于混凝土机械和起重机。从工程机械的传导链条来看,挖机先行,起重机和混凝土跟上。截止2018年9月,挖机销量已经有27个月保持高增长,汽车起重机已经连续25个月保持高增长,混凝土设备作为工程项目中后期介入的机型,2017年以来景气度明显回升,有望超预期增长。②混凝土机械,低基数叠加更换周期,销量高速增长,判断全年增速超30%。公司的混凝土机械里,泵车约占45%,搅拌车占35%,搅拌站占20%,泵车由于低基数叠加更换周期,上半年泵车销量已经超过2017年全年。将为公司提供较大的利润增量。③起重机需求旺盛,将贡献重要业绩增量。根据工程机械商贸网数据统计,公司1-9月份起重机销量为7176台,同比增长55.53%,其中汽车起重机5178台,同比增长77.21%。从销售政策来看,起重机现在首付较高,下游客户回款快速,2018年起重机业务也将是非常重要的利润贡献主体。

    公司经营质量改善,盈利能力进一步提升。①新增资本开支有限,有助于毛利率企稳回升。公司的资本开支在2010-2012年达到高峰分别为44.26亿元、71.35亿元和47.92亿元,之后几年资本支出迅速回落,至2018年上半年资本开支仅为4.6亿元,伴随公司产品销量增加,单位固定成本下降,规模效应加强,将有助于毛利率企稳回升。②经营质量改善,期间费用率下降,现金流好转。公司严格付款条件,现金流明显好转,2017年经营性现金流创历史新高,达到85.65亿元,期间费用率由2015年的22.52%降低到2018年Q2的14.43%,我们判断随着加强内控,开源节流,期间费用率会不断下降。③盈利向上弹性大,净利率开始稳步向上。2018年公司应收账款、存货等历史包袱在加速处理,预计在2018年上半年历史包袱处理将接近尾声,2012-2016年平均净利率只有4.98%,最低仅有0.59%,2016年净利率为0.70%,在2018年Q2行业回暖时,净利率已恢复至12.50%,未来有望恢复至17%左右的正常年份水平,公司净利率向上弹性巨大,利润端增速将显著高于营收端增速。

    投资建议:预计公司2018-2020年营业收入为525.9、589.1、650.8亿元,同比分别增长37.18%、12.01%、10.49%,归母净利润为62.82、79.15、95.45亿元,同比分别增长200.26%、25.99%、20.60%,对应EPS为0.82、1.03、1.24元,对应PE为10、8、6倍,维持“强烈推荐”评级。

    风险提示:经济断崖式下跌,海外业务拓展受挫。