涪陵榨菜:业绩延续高增趋势,控货影响短期收入

事件描述:2018Q1-3,营收15.45亿元(+25.9%),归母净利5.23亿元(+72.2%),扣非后净利5.01亿元(+68.7%)。

    核心观点

    1、业绩延续高增长,控货影响短期收入增速:Q3单季度公司营收4.8亿元(+11%),净利润2.2亿元(+65.2%)。我们认为公司利润表现靓丽,但收入增速略低于预期,主要原因包括,一是,去年三季度基数相对较高;二是,二季度公司“大水漫灌”促销活动持续一个多月后,渠道略有库存提升,公司控制发货节奏导致收入增速放缓,但利好长期稳健发展。而且三季度公司预收款同比增加88%至1.85亿元,环比上半年增加33%,单三季度销售商品等收到现金增长22%,可判断公司单三季度实际动销增速快于报表端。目前来看,当前公司渠道库存下降,预计四季度收入增速环比提升。

    2、成本红利继续释放,叠加费用率下降助推盈利再创新高:前三季度公司净利润率同比提升9.1pct至33.9%,环比提升5.2pct,究其原因在于:第一,持续受益于低成本青菜头以及变相提价,单三季度公司毛利率同比提升11pct至57.3%,延续上半年趋势;第二,下半年促销等费用减弱,单三季度销售费用率同比下降2.2pct至7.9%,管理费用率等略有提升抵消部分影响。此外,今年三季度收到财政补助2762万元,而去年主要在四季度等其他时间确认,对当期净利润影响也较大。

    3、季度波动不改全年趋势,看好明年持续稳定增长:伴随四季度公司发货节奏恢复,预计全年完成既定目标问题不大。展望明年,我们认为公司渠道仍有较大下沉空间,预计榨菜继续维持接近15-20%左右量增速度。泡菜方面,公司今年试点新产品,接替发力,渠道共享亦可维持高增长。成本方面,长期看青菜头可能呈上涨趋势,当前农户种植积极性仍较高,预计明年价格相对平稳。

    4、盈利预测及估值:不考虑外延,预计公司18-20年EPS分别为0.83/1.00/1.21元,对应PE分别为27/22/18倍,维持“推荐”评级。

    5、风险提示:1)青菜头等成本价格波动影响盈利;2)竞争加剧致榨菜销售不达预期;3)泡菜等新品推广低于预期;4)食品安全问题等。