罗莱生活:地产后周期影响显著,家纺主业增速放缓
【事件】
(1)2018年10月22日晚,公司发布2018三季度报告,2018Q1-Q3分别实现收入、归母净利润、扣非归母净利润34.52、3.77、2.85亿元,同比增长8.45%、21.44%、-5.10%,归母净利润增速符合公司中报发布的预期。2018Q1、Q2、Q3公司营收增速分别为10.75%、11.01%、4.46%,同期归母净利润增速分别为33.94%、38.27%、6.56%,同期扣非净利润增速分别为12.90%、47.60%、-34.67%,扣非净利润同比增速8个季度以来首次转负。
(2)同时,公司预计2018实现净利润5.13-5.56亿元,同比增长20%-30%。
【点评】地产后周期影响显著,家纺主业增速放缓
(1)地产后周期品整体下行,公司营收增速放缓有限。因家纺上市公司滞后地产销售数据一年半左右且地产销售数据2016Q4触顶回落,2018所有家纺上市公司整体表现为营收逐季回落。
2018Q1-Q3罗莱生活、富安娜、梦洁股份(Q1-Q2)、水星家纺(Q1-Q2)营收同比增速平均逐季回落3.15、10.56、33.35、15.90pct,罗莱生活营收下行有限。线下增长稳健,线上增速放缓。线上、线下Q3收入分别放缓至约持平或小幅下滑、高个位数。线上受低价电商影响,家纺上市公司主要电商平台营收增速均出现下滑,线下给予部分经销商可取消订单权利,订货政策宽松对线下加盟业务产生部分影响。此外,家具业务发展稳健,莱克星顿2018H1营收、利润分别达3.99亿、1803.42万元。效率逐步提高。系持续优化组织架构和简化工作流程、提升员工意愿与能力,2018H1公司人均效率提升超过10%。
(2)盈利能力:2018Q3单季下滑明显,成为扣非归母净利润下滑主因。2018Q1-Q3公司毛利率同比下滑0.86pct 至43.4%。
2018Q1、Q2、Q3公司毛利率43.10%、47.89%、40.02%,分别同比上升-1.47、2.44、-3.06pct,2018Q3毛利率下滑较为明显,成为扣非净利润下滑主因之一。
(3)费用率:期间费用率持平,管理费用控费有力、财务费用率下行部分对冲了销售费用率上行。2018Q1-Q3期间费用率较上年同期提升0.09pct 至30.62%,整体持平。受市场投入加大影响,2018Q1-Q3销售费用率提升1.68pct 至21.87%,2018Q3单季度销售费用率较上年同期上升程度已收窄;2018Q1-Q3管理费用率下降0.78pct 至8.81pct,2018Q3单季度管理费用率环比提升明显,带动2018Q3管理费用率同比提升2.35pct 至9.69%;受汇兑损失和利息支出减少,财务费用率减少0.82pct至-0.07%,单季度受益人民币汇率波动带来的汇兑收益增加,2018Q3财务费用表现为负。
(4)净利润:受益投资收益、营业外收入快速提升,净利润稳健增长。整体看,2018Q1-Q3净利率提升0.75pct 至11.18%,故净利润增速超过营收增速。具体看,2018Q1-Q3受出售联营子公司投资收益和委托理财投资收益增加整体投资收益同比提升249.6%至9500万左右,同期营业外收入受政府补助提升同比提升144.00%至4000万左右,投资收益提升、营业外收入提升两因素帮助净利率提升2.2pct 左右,是净利率提升主要贡献因素,2018Q1-Q3扣除非经常性损益的归母公司净利率下降1.18pct 至8.24%,同期扣非归母净利润下滑5.10%。
(5)营运能力及现金流:因备货增加周转变换,资产减值损失单季环比减少。受家纺业务扩大备货所致,2018Q1-Q3存货周转天数增加29天至167天,经营净现金流减少2.27亿且转负至2.05亿元;预计受益对经销商政策宽松,应收账款周转天数增加10天至41天;此外,2018Q1-Q3因存货跌价损失及可供金融资产增加带动同期资产减值损失增加93.81%至5700万左右,同时因资产减值损失中91%在前两季度计提,2018Q3单季度新增资产减值损失较为有限。
核心逻辑:优质家纺龙头,品牌、效率溢价突出
(1)品牌产品定位全面,营销强劲公司采用多品牌运作策略,品牌覆盖高端(廊湾)、中高端(罗莱、罗莱儿童)和大众消费(LOVO 乐优家),满足消费者多元化个性需求,产品涵盖套件、被芯、枕芯、夏令产品、家具等产品类型。2018上半年公司通过大数据甄选与公司品牌高度契合代言人高圆圆;通过全方位媒体策略落位“超柔床品”品牌定位;推出明星联名款套件产品,婚庆子品类推出“故宫红-中国红”与故宫出版社合作《皇帝大婚》书推广传统中国婚俗。
(2)“大店模式”望带动渠道量质双升渠道拓展方面,2017年底公司各品牌共有门店2663家,2018H1罗莱品牌全国新增65个300㎡以上旗舰店,1-6月开店净增面积超过3万平方米,莱克星顿集合多品类家具与家居用品的国内第一家全品类家居生活馆于7月26日在上海开业。区域发展策略方面,聚焦优势区域,实施大客户策略,支持大客户做大做强,跨区域兼并拓展。终端门店建设方面,对现有店铺进行重装、扩店,全面提升店铺形象,终端形象持续升级。
(3)大家居持续推进第一,公司积极推进传统家纺门店向“大家纺小家居”转型升级,由家纺产品逐步扩展至卧室用品、卫浴软装等多家居产品品类,目前该类门店数约占整体店数20%左右;
第二,公司积极推广全品类家居生活馆,计划面积300-600平米,提供从床品家纺到卧室、客厅、餐厨、卫浴生活家居产品与服务,目前数量约100家。
第三,公司于2017年1月完成家具品牌莱克星顿收购,莱克星顿为1903年创立,2017年营收达7.93亿元。业务以批发为主,全球客户上千个,2017年底莱克星顿有24家门店,与罗莱生活形成有效互补。
(4)持续股权激励,鼓舞士气公司上市以来分别在 20
13、2017实施两次股权激励,2013股权激励未达考核目标。2017年股权激励计划股份已于 2017年6月 22日上市,共授予 309万股,占总股本 0.43%,共授予48人,授予价格 6.46元/股,业绩考核目标以 2016年销售收入为基础,2017、2018、2019年营收增速不低于10%、21%、33%,第一个解锁期业绩达考核目标并于 2018年 6月 27日上市。
2018年8月公司再次发布股权激励草案,股权激励股票授予价格为 6.44元/股,有效期为自限制性股票授予日起 2年。第一、
二、三解锁期解锁比例分别为40%、30%、30%,考核目标以 2017年营收与归母净利润为基数,其后 3年归母净利润增长率分别不低于10%、21%、33%。公司此次发布股权激励草案授予股票规模较前两次更大,彰显长期发展信心。
(5)供应链改革领先于行业后端方面,公司全面推进全渠道O2O,全部品牌线下渠道零售系统实现全面覆盖与升级,支持多种渠道购买及总部或附近门店发货,目前约400家左右直营店可实现全渠道门店调货,前端方面,OA 供应商和SAP 和DRP 全面打通,实现管理即行动。
电商信息系统管理自主开发和运营木牛系统,全面提升逆向物流的整体处理速度,大幅提升消费者满意度。
(6)“产业+资本”双轮驱动2014年,公司提出“产业+资本”双轮驱动,产业方面,实现家纺向家居转型,批发向零售转型,资本方面,整合家居产业生态优质资源,围绕人类家居及生活产业链和生态圈进行战略推进和布局。一方面,公司与知名资本方持续成立多只基金公司,布局智能家居、内容营销等多个领域,另一方面,公司积极布局家居生态圈,来保障大家纺小家居战略落地和达成,近年来,公司先后对日本内野毛巾等进行投资,与家居垂直电商平台、智能家居平台、内容营销粉丝经济平台合作,同时与公司之前投资的大朴网、迈迪加智能家居形成协同效应,逐步布局家居品的生态圈。
【投资建议】预计2018/2019/2020年公司归母净利润分别为5.61/6.54/7.53亿元,同比增速在24.67%/16.40% 15.18% ,对应EPS 为0.72/0.83/0.96元/股,对应P/E 为12/11/9,维持“强烈推荐”评级。
【风险提示】
(1)经济下行超预期,终端消费复苏不及预期;
(2)家纺销售低于预期,家具业务发展低于预期;
(3)外延合作效果低于预期。