中信证券18三季报:市场波动拖累单季收入,公司业绩仍优于行业水平

核心观点中信18Q3净利润下滑7.73%,其中单季净利润显著下滑。18年前三季度,中信实现收入与归母净利润分别为272、73.1亿元,同比-4.5%和-7.7%,显著好于行业水平与大多数可比券商;其中三季度单季实现归母净利润17.5亿元,同比-42%,环比-39%。公司加权平均净资产收益率4.81%,同比减少0.64pct。

    投资业务是业绩下滑的主要板块,我们预计直投业务浮亏与场外期权是主要影响因素。我们以“投资收益+公允价值变动损益-合营联营企业投资收益”来衡量大投资板块业绩,18Q3单季为16亿元,环比-37.6%。考虑到股债市场表现分化,权益市场波动应当是公司投资业绩下滑的主因。1)母公司角度,场外期权业务是公司17年底以来的重要增长来源,受市场下跌影响,18下半年客户需求有所下滑。2)子公司角度,合并报表的公允价值变动损益较母公司减少7.1亿元,我们预计,这主要是受直投业务持股的浮亏影响。

    18Q3单季计提约5亿元的信用减值损失,预计后续股票质押风险将逐步化解。根据18中报数据,中信证券表内股票质押余额594亿元,Q3单季计提减值准备近5亿元,18年累计计提近10亿元。随着银证保合力出台政策化解风险,预计未来这一压制因素有望缓解,对业绩的影响也将弱化。

    经纪、投行业绩有所下滑,资管业绩小幅提升。1)经纪业务Q3累计收入58.5亿元,同比-6.8%,主要原因是市场成交额下降。2)投行业务前三季度累计收入24.3亿元,同比-20.3%,从行业数据来看,18年前三季度IPO 累计募资规模1154亿元,同比-34.4%;再融资累计6520亿元,同比-25.7%。

    中信投行前三季度表现与行业水平基本持平。3)资管业务前三季度实现41.4亿元收入,同比+6%,中信主动管理能力强,在市场竞争中能够保持优势。

    财务预测与投资建议我们预测18-20年公司BVPS 分别为13.09/13.82/14.64( 原预测13.16/14.00/14.95),我们采用历史估值法,公司13年以来PB 均值为1.7X,我们给予18年1.7X 的PB,对应目标价为22.25,维持增持评级。

    风险提示系统性风险对估值的压制;对公司自营业务的预测滞后于市场变化。