紫金矿业:Q3环比略低于预期,稳健推进逆势扩张

类别:公司研究 机构:安信证券股份有限公司 研究员:齐丁,黄孚 日期:2018-12-06

2018年前三季度业绩总体强劲,但Q3业绩环比略低于预期。10月26日晚,公司发布2018年三季报,1-9月营业收入761.7亿元,同比增长23%;归母净利润33.5亿元,同比增长51%,总体表现强劲。但是,从季度环比看,Q3归母净利润8.26亿元,相较Q2归母净利润14.4亿元下降43%,略低于市场预期,主要源于计提资产减值和信用减值损失、公允价值变动净收益等因素影响。

    2018Q3铜、金、锌矿产量大体持平,但金属价格降幅超过成本降幅,Q3毛利环比下降-12%,基本符合预期。2018前三季度,公司毛利占比分别为铜、金、锌业务占比依次为37.5%、21.6%和21.5%,铜升金降的趋势比上半年更为凸显。

    据我们测算,Q3铜、金、锌矿产量环比增加4.97%、0.09%和下降3.73%,大体持平;但铜、金、锌矿销售价格分别环比下跌7.7%、2.1%和21.6%,单位成本分别下跌6.22%、1.81%和22.87%,总体看价格降幅超过成本降幅,使得铜、金、锌矿毛利分别下降9.1%、2.7%和20.84%,上市公司主营业务毛利环比下降12%。

    Q3计提减值和公允价值变动损益等非经常性因素影响较大,是Q3业绩低于预期的主因。Q3分别计提资产减值和信用减值损失4.28亿和0.28亿,对Q3归母净利润的影响为2.58亿元。考虑到当前全球宏观经济边际放缓以及贸易摩擦升级,公司未雨绸缪,对存在减值迹象的资产计提减值,把会计利润做实,这反映了公司经营风格的稳健性。同时,公允价值变动损益-1.94亿也反映了三季度以来广泛的资产价格回调。

    坚定逆势扩张,连续发力收购海外铜矿,孕育矿产铜产量巨大潜力。9月17

    日,公司公告董事会已审议通过以3.5亿美元收购塞尔维亚RTBBor公司63%股

    权,并承诺6年内累计投入约12.6亿美元紫金用于旗下资产技改和新建;9月15日,公司正式启动对Nevsun 约合13.9亿美元的现金要约收购,将获得塞尔维亚Timok 上带100%、下带46%以及非洲厄立特里亚Bisha 铜矿100%股权,这是继2014年收购穆索诺伊铜矿51%股权、2015年收购刚果金卡莫阿铜矿49.5%股权的又一波逆势铜矿并购,这将孕育公司矿产铜产量的巨大潜力。

    如果项目投产符合预期,未来五年铜权益产量CAGR 有望达到25%。我们的测算表明,公司2018-2020年矿产铜产量分别为24.4万吨、30.7万吨和32.7万吨,增量主要来自于紫金山金铜矿技改、科卢韦齐铜矿二期,以及黑龙江多宝山二期项目。随着卡莫阿一期30万吨在2020年底投产,以及2021-2023年RTB 技改、Timok 上带等项目相继投产,2023年公司铜产量权益产量有望达到62.3万吨,这意味着相对于2018年权益产量20.3万吨的水平,5年年均复合增速达到25%。

    经营现金流总体强劲,积极进行项目融资,资本开支具备较强支撑。我们预计,考虑到Kamoa 一期(预估7亿美元)、科卢韦齐二期项目(预估2亿美元)、RTB Bor 项目收购和改扩建(6年累计投入12.6亿美元)、Nevsun 项目收购和Timok 上带建设(13.9亿+5.7亿美元)以及其他项目的资本开支,公司未来4-5年的资本开支大体在300-400亿人民币的体量。我们认为,公司具备较强的融资支撑。一是公司近三年经营性现金流分别为102.7、86.0、132.7亿元,主要来自公司低成本、高成长性的矿山资产组合,且前述低成本铜矿项目有望进一步贡献产量,总体强劲的经营现金流将是公司底部扩张的最大支撑。二是公司资产负债率58%,仍有进一步举债空间,随着公司10月18日发行境外公司债3.5亿美元,以及10月17日发行可续期公司债(第一期)15亿元,债权融资正在稳步推进。

    金价中枢有望逐步抬升,铜、锌短期承压,但中期内有望回升。2018Q4国内外周期性需求均边际放缓,国内政策对冲正在发力,供需关系较为胶着,铜、锌等基本金属价格整体承压;然而,当前美国经济逐步见顶迹象日益明显,2019年美联储加息进度有望放缓,全球流动性得益回转,金价中枢有望系统性回升,而铜、锌等基本金属也将受到提振,特别是供给偏紧、供应周期较长的铜,具备较强的涨价潜力。

    投资建议:维持“买入-A”投资评级,6个月目标价5元。我们预计2018年-2020年EPS 分别为0.19元、0.25、0.37元。考虑到公司短期虽然由于金属价格承压和逆势扩张,业绩承压且资金链紧绷,但公司低成本、成长性强的矿业资产组合具备较强的现金流创造能力,经营和财务风险可控,短期的蛰伏和稳健的逆势扩张有望孕育出金属价格回转后巨大的业绩弹性。维持“买入-A”投资评级,6个月目标价为5元,相当于2019年20x 动态市盈率。

    风险提示:1)全球需求不及预期;2)美联储加息进度超预期。

股票代码 股票名称 最新价(元) 涨跌额(元) 涨跌幅(%) 成交额(万元) 成交量(手)
601899 @nn@ @n@ @c@ @cc@ @v@ @t@

数据推荐

投资评级

更多>>
股票名称最新评级目标价研报
西藏珠峰 持有 -- 研报
中青旅 持有 14.50 研报
坤彩科技 持有 -- 研报
中科曙光 持有 -- 研报
潞安环能 买入 -- 研报
陕西煤业 买入 -- 研报
中国神华 买入 -- 研报
淮北矿业 买入 -- 研报
恒源煤电 买入 -- 研报
兖州煤业 买入 -- 研报
瑞茂通 买入 -- 研报

盈利预测

评级选股>>
股票名称11年EPS12年EPS研报
西藏珠峰 -0.13 0.73 研报
中青旅 0.72 0.79 研报
坤彩科技 0 0 研报
中科曙光 0 0 研报
兖州煤业 1.86 1.30 研报
淮北矿业 0.54 0.31 研报
陕西煤业 0 0 研报
恒源煤电 1.75 0.92 研报
西山煤电 1.16 0.82 研报

股票关注度

更多>>
股票名称关注度平均评级最新评级
贵州茅台 42 买入 买入
贵州茅台 34 买入 买入
五粮液 34 持有 持有
伊利股份 32 持有 买入
保利地产 30 买入 买入
完美世界 30 持有 持有
五粮液 28 持有 持有
新宙邦 28 持有 买入
伊利股份 27 持有 买入
中顺洁柔 27 持有 买入
完美世界 27 持有 持有
保利地产 26 买入 买入
上汽集团 26 买入 买入
通威股份 26 买入 持有
新宙邦 26 持有 买入
先导智能 26 持有 买入
中信证券 25 持有 买入

行业关注度

更多>>
行业名称关注度关注股票数买入评级数
电子信息 559 78 305
汽车制造 432 35 247
电子器件 423 50 242
建筑建材 414 44 212
金融行业 403 23 189
化工行业 387 48 153
钢铁行业 368 28 216
酿酒行业 338 17 166
生物制药 316 49 167
食品行业 313 23 127
机械行业 280 45 127
房地产 264 23 206
煤炭行业 254 27 110
家电行业 235 13 145
酒店旅游 210 20 55
商业百货 191 26 110
交通运输 177 23 89