长江电力首次覆盖报告:投资回报率较高、盈利能力突出的全球水电龙头企业

盈利能力突出的全球水电龙头企业:

    长江电力是国内最大的电力上市公司和全球最大的水电上市公司,水电总装机容量4549.5万千瓦(全国占比13.3%)。三峡集团在建的乌东德和白鹤滩电站预计分别在2020年、2021年投产,根据避免同业竞争承诺,后续注入后将新增装机容量2620万千瓦,届时公司将拥有世界12大水电站中的5座。2008-2018年H1,毛利率在56.74%-63.70%,净利率在37.20%-47.53%,年化ROE 在10.03%-16.91%,通过梯级调度减少弃水,盈利能力持续强化。

    房屋及挡水建筑物折旧计提完后将增厚业绩,流域梯级调度潜力较大:

    暂忽略资产注入时间差异,以2017年账面价值及折旧率简单测算,房屋及建筑物、挡水建筑物预计将在2047年、2054年左右计提完折旧,届时以后每年将新增税后盈利18.72亿元、42.76亿元,分别为2017年长江电力归母净利润的3.73%、8.52%,明显增厚公司业绩。以2018年利率上浮17.5个基点计算,公司净利润将降低1.14亿元,利率上浮对长江电力影响不甚明显。2017年,公司节水增发电量为96亿千瓦时,占2017年发电量4.55%。

    如流域梯级联合调度能力充分发挥,预计可将潜在发电能力提升8-10%水平。

    长期回报率高于主要股指,风险偏好降低时期相对配置价值提升:

    公司从上市日迄今年复合回报率为13.86%,高于同期主要股指收益率,且波动率水平更低。公司股息率位居A 股前列,高于中美10年期国债到期收益率,公司作出2016-2025年高比例分红承诺,适宜长期持有。A 股偏好“小差新”标的,随着IPO 加速及注册制放开,以长江电力为代表的大盘蓝筹股将迎来价值重估。长江电力防御特性突出,风险偏好降低时期相对配置价值提升,在资产注入前后更易取得超额收益。

    水电龙头地位彰显,首次覆盖给予“推荐”评级:

    预计公司2018-2020年净利润分别为224.41、217.27、221.94亿元,对应EPS 分别为1.02、0.99和1.01元。当前股价对应2018-2020年PE 分别为14.1、14.5和14.2倍。公司水电龙头地位彰显,首次覆盖给予“推荐”评级。

    风险提示:水电上网电价下调风险;长江流域来水大幅波动风险。