恩捷股份:实际经营情况好于并表,三季报业绩符合预期

会计准备变更至实际并表利润减少,但实际利润符合预期。2018前三季度实现营业收入16.2亿,同比增长2.76%,归母净利润3.22亿,同比增9.7%;扣非归母净利润1.57亿,同比增72.3%。但子公司上海恩捷实际经营情况前三季度净利润4.03亿(上半年2.2亿+三季度1.8亿,其中7月0.52亿,8-9月1.3亿),若年初至三季度均并表,则可贡献归母净利润3.6亿。但由于会计准则调整,1-7月上海恩捷净利润2.72亿,按照大股东持股比例53.86%并表,贡献1.46亿规模净利润;8-9月实际净利润1.3亿,全部并表,贡献1.17亿净利润,因此前三季度上海恩捷并表贡献2.6亿归母净利润。三季度传统业务贡献0.2亿净利润,1-3季度传统业务贡献0.6亿净利润。公司预告全年上海恩捷净利润5.7-6.1亿,四季度预计利润为1.7-2.1亿,符合市场预期。

    上海恩捷全年隔膜出货量估计4.7-4.8亿平,同比增长125%左右,四季度均价环比5-10%下滑。根据高工锂电统计,我们估计公司1-3季度出货量分别为0.6、1、1.4亿平。预计4季度出货1.7-1.8亿平,全年出货量4.7-4.8亿平。根据我们测算,上半年公司单平净利润1.38元,三季度下滑至1.29元,实际毛利率预计维持55-60%。四季度隔膜均价5-10%下滑,预计单平净利润减少0.1元。

    前三季度公司经营活动净现金流-2.86亿,主要由于存货、预付款增加,以及应付款减少。期末应收账款及票据7.4亿,较期初减少1.4亿;期末预付账款7亿,较期初增加1.6亿(公司预收账款规模大,主要由于公司为无锡基地购买设备预付的款项);存货4.8亿,较期初增加1.5亿;应付票据及应付款3.8亿,同比期初减少0.8亿。

    投资建议:预计公司2018-2020归母净利润4.93亿、8.41亿、9.22亿,EPS为1.04、1.77、1.94元,对应的PE为34.83x、20.43x、18.64x,给予2019年30倍PE,对应目标价53.1元,维持“买入”评级。

    风险提示:新能源汽车政策支持不达预期,新能源汽车产销不达预期,公司出货量不达预期,产品价格下滑幅度超预期。