美克家居:渠道布局持续加密,多品牌共驱增长

类别:公司研究 机构:东吴证券股份有限公司 研究员:史凡可,马莉 日期:2018-12-04

公司发布18年三季报:Q1-Q3实现营收40.06亿(+36.50%),归母净利3.37亿(+30.37%),扣非净利3.28亿(+30.00%);其中Q3单季营收14.80亿(+30.19%),归母净利1.31亿(+23.08%),扣非净利1.26亿(+21.88%)。我们估计前三季度M.U.S.T.和Rowe并表贡献收入3.4亿(18H1预计并表1.8亿)、净利润0.4亿(18H1预计并表0.2亿),剔除并表因素后公司内生收入增速约为25%。

    直营收入稳健增长,探索渠道新模式:前三季度直营渠道(主要为美克美家)实现收入26.68亿元(+25.72%),毛利率小幅下滑0.67pct至64.52%,单Q3收入10.69亿元(+18.88%)。期内公司门店布局进一步加密,单3季度新开6家直营门店,预计美克美家门店数量已超过100家,预计Q4将继续新开9-10家,并持续探索设计工作室、生活艺术馆新模式。

    加盟端增速略有放缓,渠道持续高扩:前三季度加盟渠道(A.R.T.)实现收入4.16亿元(+83.51%),毛利率小幅下滑0.61pct至35.97%,单Q3收入1.36亿元(+37.70%),较上半年增速略有放缓,预计系新开门店受地产增速放缓影响相对更大。截止18H1公司拥有125家A.R.T.经典门店,35家A.R.T.西区门店,我们估计Q3公司新开A.R.T.经典和西区合计50-60家门店,快速推进新城市开拓,稳步实施老城市加密策略。

    并表带动批发业务高增,品牌协同效应显现:前三季度国际批发业务实现收入8.72亿元(+57.33%),毛利率同比上升15.68pct至44.72%,单Q3收入2.57亿元(+100.34%),系新收购的M.U.S.和Rowe定位高端、毛利率较高。三季度,Rowe公司为Caracole开发的定制沙发,及借助美克家居现有设计资源为Rowe公司补充的高端茶几类产品,在今年10月美国高点家具展中均获得成功,实现资源与品牌的共享。

    携手腾讯精准获客,“定制+成品”强强联手:公司结合腾讯社交数据优势,通过数字化精准营销,打通线上线下传播渠道,实现低成本精准获客,同时部署智慧门店UMall,有效带动店效和转化率的提升。三季度公司定制衣柜业务完成了合作伙伴筛选与业务模式设计,12款定制衣柜已在美克美家门店开始推广;此外,线上定制品牌恣在家持续加强品牌营销,线上自营商城、天猫商城运营能力得到持续提升,三季度实现销售额较二季度环比增长27%。

    大股东旗下资产战略收缩,聚焦家居主业:公司控股股东美克投资集团于8月28日转让美克化工25%股份给中泰化学,转让完成后,美克投资集团的持股比例将由33.7%.降低至8.7%,预计将缓解其可交债和质押担保(用于补充美克化工业务流动资金)的压力。随着大股东逐步剥离旗下非家居资产,管理层精力将聚焦于家居主业的经营,利好公司长期发展。

    年内回购频繁,彰显发展信心:继5月公司完成年内第一次回购(合计回购2433万股,占总股本1.35%,支付金额1.28亿元),公司于8月4日再次发布回购预案,拟以2-5亿元回购资金总额,以不超过6元/股实施回购,预计最大回购股份数量8333.33万股,约占公司总股本的4.69%。截止10月29日公司累计已回购2885.63万股,占公司目前总股本的比例为1.63%,累计支付的总金额为1.39亿元。公司年内回购动作频繁,有助于股价回归内在价值。

    毛利率小幅上升,销售费用投入加码:前三季度公司毛利率57.04%,较同期上升0.93pct,主要系国外批发业务毛利率同比提高15.68pct所致。Q1-Q3公司期间费用率46.02%,较同期上升2.04pct;其中销售费用率34.94%,较同期上升2.12pct,系公司加大营销力度,人工、广告宣传、新开店面租金等费用增加较多所致;管理+研发费用率9.86%,较去年同期增0.30pct;财务费用率1.21%,较同期下滑0.38pct。综合来看,前三季度公司归母净利率8.41%,较同期下滑0.40pct。

    提前备货及并表致存货增长较快:截至报告期末,公司应收账款3.47亿,较18H1增0.53亿,周转天数同增7.28天至19.28天,系并表M.U.S.T.公司和Rowe公司所致;存货相应增加21.44亿,较18H1增1.14亿,系公司为下半年新开店面楼面样品备货较多及并表所致,周转天数同减59.24天至288.74天,存货周转明显加快;期末公司在建工程4.71亿,较18H1增加0.93亿,主要系公司新店建设装修费用及美克家居MAC设计研发中心等建设投资较年初增加所致;预收账款4.59亿,较18H1增0.69亿。Q3单季公司经营性现金流净额0.62亿,较同期减0.22亿,系原材料、商品采购、人工费用支出较多所致。

    盈利预测与投资评级:随着公司多品类、多渠道加速拓展,大股东聚焦家居主业,供应链管理持续改善,公司逐渐进入以增长为主题的下半场。我们预计公司18-20年实现收入56.7、72.1、89.8亿元,同比增长35.7%、27.2%、24.4%;归母净利润4.79、6.28、7.88亿元,同比增长31.0%、31.2%、25.5%,当前股价对应18-20年PE分别为14.4X、11.0X、8.7X,维持“买入”评级。

    风险提示:渠道拓展不达预期,房地产调控超预期

股票代码 股票名称 最新价(元) 涨跌额(元) 涨跌幅(%) 成交额(万元) 成交量(手)
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