中国国旅:深度解析海南离岛免税市场

11月28日,财政部会同有关部门对海南离岛免税政策进行了调整。

    (1)将离岛旅客(包括岛内居民旅客)每人每年累计免税购物限额增加到30000元,不限次;

   

    (2)增加部分家用医疗器械商品,视力训练仪、助听器、矫形固定器械、家用呼吸支持设备(非生命支持),每人每次限购2件;

    (3)自2018/12/1日起执行。

    根据国务院及海南省财政厅信息,免税政策将进一步放开。2018/4/13,国务院发布文件指出:实施更加开放便利的离岛免税购物政策、实现离岛旅客全覆盖、提高免税购物限额。2018/11/28,海南省财政厅厅长王惠平介绍,“关于乘船旅客享受免税购物政策”和“新增免税店”两项政策,海南省的前期工作已经完成,待实地检验通过后,也将正式发布实施和开业。

    拥有离岛免税牌照的公司仅两家,带动海南免税规模逐年提升。当前,海南拥有离岛免税牌照的公司仅有中免及海免,在两家公司的努力下,海南省免税规模从2012年的22.87亿元上升到2017年的80.20亿元,复合增速达到了28.52%;其中,三亚及海口的复合增速分布为24.07%和49.22%。

    国旅具有海免的优先收购权,海南免税板块集中度将再升。2018/10/22,公司发布公告:

    (1)旅游集团将其持有公司的2%的股份,与海南国资委持有海免公司51%的股权置换;

    (2)旅游集团承诺公司具有优先收购权。若公司顺利受让海免51%的股份,海南免税板块集中度将再升。

    多因素齐发力,有望推动海南免税消费额进入新一轮增长。离岛免税销售额=离岛游客数量*离岛免税覆盖率*进店率*购物率*客单价。

    (1)离岛游客数量:新海口及海口机场2017年的旅客吞吐量分别为1006及2258万人次,未来容量将达3300万人次及3500万人次,两者的扩建将有效提升进出岛游客的容量及数量。

    (2)离岛免税覆盖率:在2017年,三亚、海口及博鳌机场及火车离岛游客人次分别为967/1127/16万人次左右,而轮船(不含火车)对应数据为484万人次,若将轮船游客纳入免税范围,离岛免税覆盖率将近100%。

    (3)进店率:2018/7/11,海南省政府指出,今年下半年将推动海口市区免税店开业、琼海免税店开工;海口日月广场5个免税店装修基本完成,均属海免,开业在即;有望带动海南免税店进店率大幅提升。

    (4)购买率:中免在三亚深耕多年,综合经营能力带动购物率稳步向上,2014-2017年及2018H1,海棠湾免税店购物率从21.06%逐年上升到28.48%;后续若公司顺利收购海免,海口及博鳌免税店开业后的购买率有望向三亚免税店靠拢。

    (5)客单价:此次免税政策调整,对客单价将会有一定的正向影响;另外,2017年海口及三亚客单价分别为2103与4479元;后续若公司顺利收购海免,客单价有望向三亚靠齐。

    公司若顺利整合海免,将全面受益于海南的经营改善及利好政策。后续,随着海口及博鳌免税店进店离岛游客量、进店率、购买率及客单价稳步提升;海南离岛免税政策再放开:离岛游客全覆盖、新增热门品类、购物数量限制放松、行邮税限额提升等;整个海南免税消费额的提升空间十分广阔;而公司将全面受益。

    海南免税消费额测算、盈利预测及评级:仅考虑“离岛游客全覆盖+增设免税店”,以2018年海南发展状况来测算,海口及博鳌的免税销售额增量应该在20.42-51.26亿元之间,详细测算见正文。在不考虑任何未落地增量项目的情况下,预计公司2018-2020年归母净利润分别为36.12/46.13/54.66亿元,对应 2018/11/28收盘价的 PE 为 30.2/23.7/20倍。我们坚定看好公司长期发展,持续予以推荐。风险提示:

    (1)系统性风险;

    (2)政策风险;

    (3)业绩不及预期等。