海能达:技术渠道双重提升,专网龙头静待起航

海能达是国内专网通信行业的领头羊,内研外购拥有丰富产品线和解决方案,可以满足不同客户场景要求。公司主要专注于对讲机终端、集群系统等专业无线通信设备的研发、生产、销售和服务,并提供整体解决方案。主要应用于政府公共安全部门、公用事业以及工商企业的应急通信、指挥调度和日常工作通信等,满足其在特殊场景下的使用,比如:地震、洪水、火灾等自然灾害或流量极大的应急通信服务,要求终端能够具备防水、防尘、防震、防爆等安全性能。区别于公网,专网更加强调安全性、保密性以及可靠性。海能达凭借不断提升的技术、快速的响应以及成本的控制迅速开拓海内外市场,15~17年收入CAGR达40%,紧追国际行业龙头摩托罗拉。

    宽带专网为未来趋势,市场空间有望数倍增长。1)专网通信用户对高清图像、实时视频等多媒体应用需求逐年增长,简单的语音互通在某些场景下已经难以满足客户的需求,专网宽带化已是必然趋势。2)宽带化的专网网络会带来更高的投资规模。单个基站在更高的频率下覆盖范围更小;而更大的带宽下,设备技术的难度也在提高。3)宽窄带融合是专网通信演进的最佳途径。综合考虑频率资源、投资成本和技术标准、客户实际需求等因素,宽带通信和窄带通信并不是简单的替代关系,而是优势互补的并存关系。一方面,宽带数据业务可满足用户需求,另一方面,窄带业务可缓解成本和频谱资源紧张状态。4)随着海外的收购丰富了公司的产品线,赛普乐逐步步入正轨。

    加强内部治理,费用及现金流管控初见成效。1)公司2018年以来加强了内部管控,包括销售和海外子公司管理、财务预算管理、内部的合规管控等,显现出较好的成效——单季度公司的费用环比保持稳定不增长趋势(公司费用的季节性特征并不明显,环比具有重要意义)。2)除了费用的管控之外,公司的营运管理也在渐显成效。去年由于公司快速发展,业务体量提升迅速,加上专网的商业模型需要经过建设、交付、验收等一系列过程,因此相关运营周转率有所下滑。随着今年对于销售回款政策,以及内部控制流程的改善,应收周转率和存货周转率都有所提升,经营性现金流同比好转。公司2018年单三季度现金流为近年来较高水平。

    首次覆盖,给予“增持”评级。预计公司18-20年收入为76/101/126亿元,同比增长43%/32%/25%;归母净利润4.80/7.48/9.77亿,同比增长96%/56%/31%,对应PE31/20/15倍。采用可比公司估值法给予公司2018年41倍PE,对应目标价10.7元,股价上涨空间超过30%,鉴于公司目前内部管控以及运营效率的提升尚有进一步改善的空间,我们较为保守地首次给予“增持”评级。

    风险提示:国内公安专网投资建设规模不及预期。