国瓷材料:打造中国无机新材料平台
核心观点
1、深挖护城河,打造无机新材料平台公司的战略目标是打造成新材料行业人才聚集的平台、技术创新的平台、产业整合的平台,公司的护城河主要体现在技术研发、产业聚群和优秀的管理能力。技术研发方面,公司每年研发费用占公司营业收入的比率达到5%以上,曾获“国家科技进步二等奖”和国家发明专利金奖,公司掌握了无机材料加工中的高端平台型技术:水热法技术,打破了欧美日在特种陶瓷材料的垄断地位。产业聚群方面,公司利用水热法技术,通过内生外延基本形成了新材料布局的雏形,现已形成电子陶瓷材料、电子金属浆料(银浆、铝浆等)、结构陶瓷材料(纳米复合氧化锆和氧化铝等)、催化材料(蜂窝陶瓷、分子筛、铈锆固溶体等)、建筑陶瓷材料(陶瓷墨水、釉料等)共五大业务板块;公司将发挥平台优势,加强集群在产品、技术、市场等方面的协同效应,快速占领高端客户。而且,在智能汽车、智能家居、智慧城市、汽车尾气治理、人口老龄化、可穿戴设备等大趋势中,公司各业务板块均快速增长。管理优势方面,主要管理人员均具有多年材料行业的工作经验,已实施股权激励和两期员工持股计划,并与中科院、清华大学、山东大学等高校建立了稳定的合作关系。
2、电子陶瓷:MLCC 粉迎来量价齐升阶段电子陶瓷业务主要为MLCC 陶瓷粉(钛酸钡),公司为国内MLCC 陶瓷粉体领域龙头企业,全球第二家使用水热法生产MLCC 陶瓷粉的企业,现有产能1 万吨/年,2017 年营收为2.99亿元,毛利1.22 亿元,受益于低成本、高效服务和MLCC 景气上行,我们预计2018-2020 年公司电子陶瓷营收分别达到4.33、5.70、6.95 亿元,毛利分别为1.77、 2.34、 2.85 亿元。智能汽车、智能家居、智慧城市等新兴应用的发展带动了MLCC 配方粉、电子浆料等电子材料的需求快速增长,价格稳步提升。随着MLCC 向小型化、RF 元件以及高容车用等高端应用转向,我们预计MLCC高端粉体需求量年均增长10%-20%。供给方面,中日韩寡头格局已定,产能扩张保守谨慎,盈利持续。另外,公司收购戍普电子进入MLCC 浆料领域,与MLCC 陶瓷粉体形成显著的市场协同。
3、结构陶瓷:齿科材料和陶瓷背板驱动高增长结构陶瓷主要为纳米氧化锆产品,主要用于义齿和电子产品陶瓷背板。公司依托于水热法技术优势,打破外企垄断,现有氧化锆产能2500 吨/年。2017 年公司结构陶瓷营收为2.54 亿元,毛利为1.37 亿元,人口老龄化、居民口腔健康意识提高、电子消费品和可穿戴智能产品陶瓷背板逐渐兴起,公司结构陶瓷在手订单持续增加。我们预计公司2018-2020 年结构陶瓷营收分别为3.35、4.74、6.36 亿元,毛利分别为1.59、2.26、3.16 亿元。
公司通过全资收购爱尔创,打通了氧化锆粉体-义齿材料产业链,预计到2025 年,我国氧化锆在种植牙领域的市场空间可达39 亿元,陶瓷种植牙的市场空间可达725 亿元。爱尔创2018-2020 年业绩承诺扣非归母净利不低于7200、9000、10800万元,进一步增厚公司业绩。另外,公司携手蓝思科技,加速氧化锆在手机背板和智能穿戴等消费电子领域的布局。5G 技术普及和手机材料将推动手机陶瓷背板的渗透,预计到2022 年,全球陶瓷背板手机所需氧化锆市场空间约为100 亿元。智能穿戴设备方面,公司携手蓝思切入苹果产业链,成为Apple Watchseries 4 主供应商之一。预计2020 年氧化锆陶瓷在智能穿戴领域的市场空间将达到25 亿元。
4、催化系列:汽车尾气催化材料全产业布局,国六标准助力公司结合自身超细高纯氧化铝生产技术,收购王子制陶(蜂窝陶瓷)、博晶科技(铈锆固溶体)、江苏天诺(分子筛);实现了汽车尾气催化剂材料全产业链布局,成为全球少数能够为客户提供整体汽车催化解决方案的企业之一。2017 年公司催化材料业务收入达到1.21 亿元,毛利为0.74 亿元。我们预计公司2018-2020 年催化材料营收分别为1.81 亿元、2.42 亿元、3.03亿元,毛利分别为1.09 亿元、1.45 亿元、1.82 亿元。2018 年6月28 日起国六标准逐步实施将再次打开催化材料应用空间。公司提供蜂窝陶瓷及其配套方案给巴斯夫和庄信万丰等客户,切入国六配套体系,有望加速我国车用催化材料国产化进程。公司现有汽车尾气净化催化剂载体产能2500 万升/年,已覆盖国内外多个汽油车及柴油车生产商;拥有稀土催化剂产能1000 吨/年,现已占据全国同行业前三位。同时,公司发挥自身技术创新优势,在完成王子制陶收购后,对其蜂窝陶瓷产品实现技术升级,薄壁化产品逐渐突破,受益于天津、河北等地“黄改绿”工程推进以及吉利等新客户开拓,王子制陶业务迎来快速发展。
5、投资评级与估值预计公司2018-2020 年归母净利润分别为5.28、6.07、7.54 亿元,EPS 分别为0.82、0.94、1.17 元,对应PE 分别为20、18、14,给予强烈推荐评级。
6、风险提示并购标的业绩承诺不达标;环保政策变化较大;新增产能投放不及预期,下游需求不及预期;原材料价格波动太大;产品质量风险;汇率波动。