家家悦公司公告点评:拟收购张家口福悦祥67%股权,启动跨省扩张

公司11月26日公告与陈国成先生、福祥购物广场、福祥投资集团签署《关于张家口福悦祥连锁超市有限公司之投资协议书》,拟以1.56亿元投资福悦祥67%股权,其中受让股权投资8637万元、增资7000万元,投资完成后福悦祥注册资本增至1.58亿元。福悦祥拥有11家超市门店(3.68万平米)以及福祥物流100%股权(13.21万平米)。

    简评及投资建议。

    1. 交易概况:标的公司(张家口福悦祥连锁超市有限公司)2018年8月30日成立,后受让交易对方原控制的超市门店对应的经营性资产(含相关经营性负债),及张家口福祥物流100%股权。 本次交易中,①净资产采用资产基础法评估,福悦祥净资产估值-589万元(不包括交易对方注入的不动产);②不动产采用市场比较法评估,估值1.76亿元。参照经审计的净资产价值、注入不动产评估价值、福祥物流土地使用权评估增值价值,确定基准日的评估总价值1.63亿元。双方协商后确定公司以1.56亿元获取福悦祥67%股权,其中受让股权投资8637万元,增资7000万元。 交易基准日后,交易对方拟将7处不动产共1.97万平米(3家门店)注入福悦祥;加上物流资产13.21万平米,合计15.18万平米。

    2.开启全国战略,输出供应链能力。福悦祥拥有11家超市(2家尚未开业)以及福祥物流100%股权;其中11家超市门店均在张家口市,合计3.68万平米。公司拟以福悦祥约200亩土地建设张家口综合物流项目,集常温物流、生鲜加工及中央厨房于一体,搭建社会化供应链服务平台,在扩大公司经营规模的同时,更好地服务社会民生,促进地方经济发展。

    福悦祥2018年1-9月收入8531万元,亏损889万元(2017年同期收入3638万元、亏损965万元),其中超市业务于8月开始并表,9月产生收入1540万元,其他本期及同期收入来自福祥物流的配送收入。截至2018年9月底,福悦祥总资产9335万元、总负债1.07亿元、净资产-1354万元。 我们测算,标的公司超市门店年度收入约2亿元,并表后对公司2019年整体收入影响不大(不到2%)。考虑到公司2018年收购青岛维客的成功经验(三季度供应链打通即实现盈利),预计本次收购后,通过嫁接公司现有供应链资源,有望快速提升福悦祥的盈利能力,助力公司低成本异地扩张。

    我们认为,本次收购对公司的中长期战略意义远大于短期财务意义,标志着公司开启全国战略布局;此外,福悦祥经营业态与公司主力业态相近,且拥有物流资产,也符合公司物流先行的稳健扩张战略。

    维持对公司的判断。①胶东龙头,资质优:公司在生鲜、采购、物流、流程管控等方面具备行业领先水平,优秀的供应链与密集的网点强化竞争壁垒;②2018年起加速扩张,我们预计公司2018年开始加速完善山东省内布局(重资产为主),并逐步向全国扩张(或以轻资产的合作模式),成长空间广阔;③高管持股+合伙人制度激励充分:中高层员工在上市公司层面普遍持股,截至1H18已在89家门店中推行合伙人制度,调动全员积极性,有望进一步经营提效;④积极布局新零售:投资新零售创新基金(目标规模5亿元),2018年推出智慧微型超市和无人店。

    维持盈利预测。预计2018-2020年归母净利润各4.05亿元、5.07亿元、6.21亿元,同比增长30.21%、25.33%、22.55%;当前102亿元市值对应2018-2019年PE25.1倍、20.1倍,对应PS各0.78倍、0.66倍。考虑到公司2018年步入加速成长期,具有优秀核心竞争力、战略目标及机制等,给以2019年0.8-1.0倍PS,对应合理市值区间123亿元-154亿元,合理价值区间26.33-32.91元,此区间对应公司2019年PE为24.3-30.4倍,对比可比公司永辉超市(32x)和步步高(28x)等估值合理,给予“优于大市”的投资评级。

    风险提示。开店速度低于预期;新店培育期拉长;电商渠道分流;区域竞争加剧。