扬农化工:行业探底龙头持续成长,短期储备长期再上台阶

扬农化工是中国农药工业前沿技术的代表,国内极个别具有创制农药品种的企业,国内拟除虫菊酯农药龙头,全球最大的麦草畏原药生产企业,产业链一体化布局,副产物能用于再生产,具备技术优势和环保优势。当前农药行业估值位于历史绝对底部,相对估值位于历史底部区域,在当前经济下行的背景下,农药作为刚需、需求基本稳定,而集中度又不断提升,龙头企业具有成长机遇。扬农化工是国内农药上市公司领头羊,虽然19年新增产能有限,但长期来看,有投资20.22亿元的如东三期项目、投资2.02亿元的农药制剂项目和投资4.30亿元的杀虫剂、杀菌剂项目准备投建,未来肯定再上台阶。此外,公司是中化集团旗下在农药领域最重要的上市平台,拟并购中化作物和农研公司,一方面提升扬农品牌在渠道中的影响力,另一方面在新品种的工业化生产上得到更多的研发支持。预计公司2018-2020年净利润分别为10.75亿、12.77亿和13.15亿,PE 分别为11.0倍、9.3倍和9.0倍,维持“强烈推荐-A”投资评级。

    农药估值位于底部,龙头企业成长确定性强。

    当前农药行业估值为历史低点,相对估值位于底部区域。农药需求基本稳定,供给端环保高压小产能将不断退出。近几年国际农化巨头通过并购整合,垄断格局更加明显,我国也致力于在农药行业培育出大的企业集团参与国际竞争。此外,我国农药行业产品结构将发生调整,高毒农药不断被淘汰,低毒、高效农药有很大发展空间。所以我国农药龙头企业有望凭借环保优势、技术创新优势,通过新建产能和并购整合获得持续成长。

    菊酯一体化布局受益高景气,麦草畏价格位于底部。

    公司是国内拟除虫菊酯原药行业唯一一家全产业链配套的企业。农用菊酯中间体和终端产品受到环保监管影响,大量产能被关停,农用菊酯价格不断超出市场预期,公司具备环保优势和全产业链配套优势,产品生产不受影响同时中间体自给,充分受益于菊酯高景气。

    如东二期卫生菊酯新产能投放,进一步增强竞争力。菊酯依靠高效环保的优势,在杀虫剂中的市场份额有望提升。

    优嘉二期2万吨麦草畏投产后,公司麦草畏原药产能达2.5万吨,成为全球龙头。随着耐麦草畏转基因大豆和转基因棉花在美国和南美不断推广,麦草畏需求快速增加,未来几年供需预计将处于紧平衡状态,一旦新建产能比计划慢或者国内环保监管导致部分产能开工下降,麦草畏都会出现供给缺口。目前麦草畏价格位于底部,长期利润贡献确定性强。

    多个产品将投建,未来再上台阶。

    公司不断利用自身技术优势和产品储备扩建新的产能。优嘉二期(投资19.8亿)大部分项目已完全达产,最后投产的1000吨吡唑醚菌酯近期也开始试生产,预计每年贡献净利润4000-5000万元;优嘉三期(投资20.22亿元)正在在等待批复,达产后预计实现年收入15.41亿元、净利润3.72亿;18年4月24日公告投资2.02亿元建设3.26万吨/年农药制剂项目,达产后预计实现收入6.25亿元、净利润7273万元;18年10月13日公告投资4.30亿元农药项目,达产后预计实现收入10.23亿、净利润1.28亿。

    中化集团旗下重要上市平台,行业整合有望助力成长。

    并购整合是国内外农药行业发展趋势,公司是中化旗下在农药行业最重要的上市平台,公司拟现金收购中化国际子公司中化作物和农研公司100%股权,将实现研产销一体化,进一步提升竞争力。此外,公司还拟并购毗邻的宝叶公司,加强杀菌剂实力,拓展发展空间。

    维持“强烈推荐-A”投资评级。公司是国内农药行业龙头,主要产品菊酯景气度不断超预期,麦草畏推广稳步增加,“十三五”期间农药集中度提升加速,龙头企业不断成长,公司有望充分受益。预计公司2018-2020年归母净利润分别为10.75亿、12.77亿和13.15亿,对应PE 分别为11.0倍、9.3倍和9.0倍,维持“强烈推荐”评级。

    风险提示:产品价格大幅波动的风险;新产能投建较慢的风险;贸易摩擦的风险。