云南白药重组方案点评:混改再迈步,激励终出台

方案简介:详细方案见正文部分,对于流通股东而言,方案可以简单描述为:(1)云南白药向云南国资委、新华都、鱼跃集团定增2.33亿股,作价177.8亿元吸收合并控股股东白药控股的其他资产。而白药控股其他资产,最主要的是38亿元货币资金和147亿元交易性金融资产,是混改时新华都和鱼跃缴纳的现金。(白药控股的详细资产见正文)。(2)云南白药以63.21元/股为流通股东提供现金选择权;(3)云南白药拟回购股份用于员工激励,成本不超过76.34元/股,总额不低于7.635亿元,不超过15.27亿元。

    EPS甚至略有增厚。2018年1~7月白药控股其他资产(即剔除云南白药之后的资产)净利润5.45亿元;(1)白药控股其他资产全年贡献净利润9.34亿元,我们测算重组之后2018EPS将增厚5%;(2)考虑到1~7月净利润可能包含非经常,我们分拆计算,一方面,白药控股的185亿货币资金和交易性金融资产,按每年4%的利息收入计算,即每年能贡献7.4亿元利息收入;另一方面,白药控股的经营性业务,我们测算上半年EBIT是9430万元左右,全年按1.88亿元EBIT计算;综上,我们测算白药控股其他资产的净利润贡献是7.89亿元,重组之后EPS增厚2%。

    员工激励终于即将兑现。云南白药的管理层激励,一直是市场关心的内容。本次回购股票进行激励的方案,如果能够顺利完成,管理层与流通股东利益将更加一致,有助于云南白药尽快走出目前的经营困境。

    重组的意义:对于云南白药而言,一是获得白药控股185亿的现金及等价物,外延发展速度将更快;二是混改终于再次深入,混改从以前的集团层面,落实到上市公司层面;三是员工激励也终于出台。对于流通股东而言,一方面,云南白药也终于迎来混改的进一步推进,新华都股权换到上市公司层面,对上市公司股价将更为关注;另一方面,管理层股权激励措施也看到了苗头。

    维持“强烈推荐-A”评级。我们暂时维持预测公司2018-2020年净利增速分别为3%/11%/12%,暂不调整股本,EPS分别为3.12/3.47/3.89,当前股价对应2018PE23倍,对应2019PE20倍。虽然公司经营还在砥砺前行中,但是三季度已经出现一定的好转迹象,我们相信公司各项业务仍有增长潜力,继续看好混改之后业绩逐渐提升,维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示:重组方案还需要股东大会通过。