格力电器深度报告:行业面临短期调整,格力高盈利水平不减

从零售、工程、渠道库存增量看,预计行业内销量未来三年增速为5.5%、-8.9%、4.2%(1)零售端:从城镇化、棚改、城镇居民购买新房及二手房、农村居民需求、一户多机五个方面进行零售端需求测算,其中一户多机为家用空调长期稳定的增长点。我们估算一户多机引致城镇每百户平均每年增加7.4台,考虑到天气、消费变动等因素,一户多机因素逐年有变动。零售端整体上,我们预计未来三年增速分别为1.5%、1.4%、3.4%。(2)工程机销量:与零售量、库存、销售政策强相关,我们测算其占(工程+零售)比例约在20-35%之间,预计未来三年工程机销量分别为2500万台、3000万台、2500万台,占(工程+零售)比例分别为30.5%、34.2%、29.5%。(3)渠道库存增量:2018冷年末渠道库存量约4200-4500万台,对应库存增量(冷年)1930万台、(自然年预计)1171万台,相比于2015冷年,2018冷年渠道库存风险可控。我们预计未来三年渠道库存增量分别为1171万台、-240万台、420万台。

    三大核心竞争力铸就格力空调行业龙头地位,我们预计未来三年公司内销量市占率分别为40%、41%、42%(1)持续专注:带来高市占率和产品溢价。(2)销售返利:保障长期高市占率。(3)规模效应和全产业链:成本优势明显、抗风险能力强。

    中央空调市场维持较高增长,公司在家装和工装市场均受益我们预计未来三年格力电器中央空调收入分别为143.4、162.3、183.9亿元,同比增速分别为11.2%、13.2%、13.3%。

    盈利预测与估值我们预计公司2018-2020年净利润增速分别为23.96%、8.67%、18.65%,EPS分别为4.62、5.02、5.95元。我们按2018年预计EPS的10倍PE估算,合理股价为46.20元,较20181019收盘价38.63元有19.6%的空间,首次给予“强烈推荐”评级。

    风险提示:(1)天气、房地产等因素会加大零售终端波动;(2)原材料价格波动、销售政策的变动会影响盈利水平;(3)工程项目波动影响工程机销量;(4)若多个因素叠加导致渠道库存累积过高,有可能加大2019年去库存的幅度。主要财务指标