中远海能:外贸油运底部复苏,顶级玩家王者归来

外贸油运供需逆转,底部复苏周期上行

    我们预计18-20年底,全球油运市场需求-供给增速差分别为+2.04%、+0.26%、+1.73%,增速差相比过去七年(平均-3.29%)大幅改善,并将带动运价起底复苏。需求端受益于美国页岩油出口的运距拉长和OECD原油补库存周期;供给端受益于巨量拆船(32年以来最大)和有限的在手订单,预计2020年限硫令的实施将进一步抑制新船订单并加速老船拆解。

    世界油轮顶级玩家,享受极高盈利弹性

    中远海能为中国海运集团下的能源运输平台,是世界第一大油轮公司,市场份额约占全球的3.4%。我们认为外贸油运业务将为公司业绩带来极大弹性,测算VLCC运价每上涨10000美元/天,将为公司带来10.98亿净利润。随着VLCC运价在10月以来跳涨,我们预计公司业绩将在18年四季度扭亏。

    内贸油运主导市场,LNG运输成长性强

    内贸油运和LNG业务的毛利率分别为35%和58%,是业绩的安全垫,公司在内贸油运市场占据约60%的市场份额,预计每年贡献约6.5亿元稳定收益。LNG业务以项目船形式运营,COA长约风险较低,预计2020年新船交付后将录得盈利约6.20亿元。中国LNG进口需求的高速增长为该业务带来可观成长性,不排除未来将会有新的投资项目产生。

    采用分部估值法,股价存在50%上行空间

    基于VLCC日均TCE在18-20年达到14500、30000、45000美元/天的假设,我们测算未来三年公司EPS分别为0.04、0.38、0.92元/股。我们对内贸油运、LNG、外贸油运以10X、15X、10X估值,测得合理市值为294亿元,对应A股7.35元/股,较11月16日收盘价有50.33%的上行空间。

    风险提示

    宏观经济疲弱导致原油需求不振;IMO政策执行力较弱导致拆解量低于预期;伊朗VLCC重返油运市场等。