10月金融数据点评:社融缘何这么差?

18年10月新增人民币贷款6970亿,新增社融7288亿(新口径,旧口径为5787亿),M2同比8%, 我们对此点评如下:

    新增人民币贷款大幅下降,除季节性因素以外,银行对企业贷款的意愿仍弱。10月新增人民币贷款6970亿,较上月减少6830亿,除了10月是传统意义上的信贷小月,部分银行有把相应项目储备到明年Q1投放的倾向以外,贷款结构的问题仍然较为突出:1)新增企业贷款金额和占比均大幅减少。新增企业贷款从9月的6808亿下行至1503亿,新增居民贷款则从9月的7529亿下降至10月的5636亿。10月新增人民币贷款中80%为居民贷款。2)从企业贷款形式来看,10月企业新增长贷仅录得1429亿,为16年11月以来的最低值,指向银行风险偏好仍弱。企业新增短贷为-1134亿,由于10月票贴利率整体处于较低水平,可能存在票贴对短贷的挤出和替代效应。

    社融大幅下行,仅标债有所回暖。10月社融较9月大降1.48万亿,新口径社融存量同比10.23%(老口径为8.61%),同比仍维持下行趋势。10月社融大降主要来源于:

    1)新增人民币贷款仅为7141亿,较9月下降7200亿,贷款减少存在季节性因素和宽信用不畅的原因。此外,10月新增外币贷款录得-800亿,降幅继续扩大,可能受到人民币贬值预期影响。2)非标融资对新增社融的拖累小幅收窄。非标对社融的拖累较9月缩窄213亿,其中委托贷款缩窄483亿,但信托贷款对社融的拖累扩大364亿至1273亿。3)企业债净融资小幅回暖,但仍集中在高等级。10月债券净融资较9月多增894亿。但是从信用债融资结构来看,10月AAA 级债券融资改善幅度仍高于其他评级,指向市场风险偏好仍未明显修复,信用由高等级向低等级主体传导仍不畅通。4)新增其他融资仅为2065亿,较9月减少8447亿,主要是地方专项债净融资较9月减少6521亿,存款类机构发行的ABS、贷款核销新增额也分别较9月减少707亿和1170亿。5)地方专项债对未来2个月的新增社融贡献将进一步下降。今年地方专项债大规模发行集中于8-9月,目前发行已基本完成,地方专项债净融资对未来2个月新增社融的贡献将进一步下降。

    M2增速重拾下行,企业部门存款或是主要拖累。1)10月新增人民币存款3535亿,降幅继续扩大,且大幅低于过去2年的同期读数。分项中新增企业存款录得减少6004亿,是10月新增存款读数大幅弱于季节性的主因,指向企业盈利面临较大压力。此外,新增财政存款仅录得5819亿,弱于季节性。10月公共财政收入同比也降至-3.1%。

    财政收入和存款增速放慢,可能受减税计划的实施以及企业利润增速放缓的影响。2)企业部门新增存款减少,导致派生存款规模也随之下行,或是导致M2增速重拾下行的主因。

    宽信用仍然不畅,叠加宽货币与融资需求回落,加速牛平兑现。1)央行3季度货币政策执行报告对流动性总量的管理目标的表述仍然是“合理充裕”,央行对流动性环境的呵护大概率仍会延续。2)政策对稳增长关注度提升,但发力点仍然聚焦结构:

    重点扶持小微企业与民营经济,龙头优质民企价值提升。但考虑到小微企业和新兴部门的融资体量难以有效对冲传统部门融资收缩,社会融资需求仍然面临中枢下行的趋势。3)当前利率债曲线仍然较为陡峭,未来随着企业盈利和融资需求的进一步下行,曲线仍有较大牛平机会。

    风险提示:基本面变化超预期;监管政策超预期。