华鲁恒升:股权激励方案彰显未来发展信心,看好煤化工龙头长期空间

事件:公司公布第二期限制性股票激励计划草案,本计划拟授予的股票数量为633万股,占公司股本的0.391%,股票授予价格为8.64元/股。本计划授予的激励对象共160人,公司将在股东大会审议通过后60日内授予限制性股票并完成公告、登记。

    第二期股权激励彰显管理层对公司未来信心。本期股权激励对象包括公司董事、高管以及核心技术、管理、业务和技能等骨干人员,本计划的限售期为自授予登记日完成之日起24个月、36个月、48个月,业绩考核条件为以2016年营业收入为基数,2019-2021年营业收入增长率不低于70%、80%、90%(对应2019-2021年收入分别不低于130.92、138.62、146.32亿元),且税前每股分红高于0.15元。在该激励计划有效期内,董事及高管的个人股权激励预期收益水平控制在薪酬总水平的30%以内,解除限售时实际收益原则上不超过薪酬总水平的40%。本次股权激励计划对2018-2022年净利润影响分别为106.67、1280.07、1230.83、656.44、270.78万元。

    产品价差高位震荡,Q4整体经营情况继续向好。2018年1-9月公司实现营业收入108.49亿元,实现归母净利润25.35亿元,其中Q3实现营业收入38.52亿元(YOY+52.97%,QOQ+8.23%),实现归母净利润8.55亿元(YOY+182.66%,QOQ-9.67%),Q3公司计提了6305万资产减值损失,对当期业绩造成了一定影响。

    根据我们对公司主要产品价格的追踪,当前甲醇、液氨、尿素、有机胺、己二酸、环己酮、醋酸、异辛醇含税价分别为2800、3210、2140、6005、8500、11400、4400、9200元/吨,原材料煤炭小幅上涨、丙烯和纯苯价格环比回落,整体来看产品价差呈高位震荡,公司保持较高的盈利水平。我们预计Q4尿素和甲醇价格有望维持强势,公司的200万吨尿素产能拥有充足价格弹性,Q4业绩有望继续提升。

    煤制乙二醇项目落地,成为未来重要增量。50万吨/年乙二醇项目于9月底建成、10月初投料试产、10月8日达到70%负荷,目前产品质量稳定,生产负荷正在逐步提升中。该项目投产后,乙二醇公司总产能已达55万吨,是目前最大的合成气制乙二醇生产企业。截至目前,国内乙二醇总产能为1037万吨,其中605万吨为石油路线,432万吨为合成气路线,在当前油价中枢下,合成气路线有突出的成本优势,盈利有支撑。从今年的供需结构上来看,我们预计国内的全年供应缺口仍将高达900万吨,进口依赖度近60%;从未来三到五年维度上看,尽管规划中的煤制乙二醇产能较多,但受限于工艺路线与投资进度,乙二醇的进口依赖局面在两到三年内难扭转。公司生产的乙二醇符合优等品标准,得到下游聚酯涤纶企业的认可,已经在行业大厂中有所应用,可充分受益于进口替代的广阔空间。我们测算在当前油价中枢下,50万吨/年乙二醇装置在达产后可增厚年化利润7亿元公司长期受益于油煤比扩大,煤化工龙头有长期成长性。中长期来看,我们认为油煤比的上行趋势有望维持,看好尿素、甲醇、醋酸以及乙二醇的价格和盈利能力。截至目前,公司本轮从2016年开始的、总额72亿的资本开支基本结束,100万吨氨醇平台、100万吨尿素和50万吨煤制乙二醇项目成为公司未来两年高速增长的核心动力,到2019年公司利润中枢上行的大趋势不会改变。本轮投资完成后,公司将会在园区内启动新一轮百亿级、150万吨绿色化工新材料项目,成为2019年后华鲁恒升的成长新动能。

    盈利预测与投资评级:我们坚定看好公司作为煤化工龙头的未来发展,维持公司2018-2020年盈利预测,预计18-20年归母净利润为34.41、37.92、42.68亿元,对应PE为7X、6X、5X,维持“增持”评级。