国泰君安2018年三季报点评:自营业绩领先行业,后期牌照类业务发力可期

事件2018年前三季度营业收入167.87亿元,同比增速1.04%,净利润为76.83亿元,同比增速为-7.86%,归母净利润为55.12亿元,同比增速为-21.65%,扣非归母净利润46.15亿元,同比增速-28.89%。EPS 为0.60元,同比下降7.69%,加权ROE 为4.47%,下降2.14PCT,基本符合预期。三季度单季实现归母净利润15.03亿元,同比下降34.04%,环比下降14.11%。

    投资要点1.市场低迷,公允价值变动收益大幅变动2018年前三季度自营投资收益为45.15亿元,同比下滑3.21%,中报下滑5.33%,Q3同比1.19%,环比上涨59.91%。

    细分看,公司投资净收益为54.70亿元,同比增长20.51%,中报同比增速为20.57%,Q3同比增速为20.37%,环比增速为9.47%。其中公允价值变动收益变动较大为-8.54亿元,同比增速为-690.79%,中报为-8.21亿元。

    2.利息支出叠加信用减值增加拖累业绩前三季度,公司利息净收入38.62亿元,同比增速-10.48%,同期利息支出53.27亿元,同比增速11.73%,融资成本升高致利息净收入下降。此外,信用减值损失5.44亿元,占净利润比重9.46%,拖累公司业绩增长。

    3.牌照类业务有所下滑,但不影响后期发力公司资管业务收入前三季度同比增速11.85%,表现相对稳健。但公司资管规模依然领先,二季度资管规模8318.84亿元,排名第三,主动资管规模3094.32亿元,排名第二,资管优势仍在,不影响后期发力。投行业务前三季度净收入为14.33亿元,同比下滑20.30%。主要系投行IPO 及债券承销业务下滑所致,受监管审核趋严因素的影响,公司 IPO 承销规模 38亿元,同比大幅下滑53%,受去杠杆公司债信用违约风险潮的影响,公司前三季度债券承销规模约为1660亿元,同比减少9%,表现弱于对标公司。

    前三季度公司经纪业务收入34.98亿元,同比减少19.14%,跌幅大于交易量且大于对标公司,我们认为主要受市占率下滑所致,而佣金率水平保持在3.5%%附近,呈现微升态势。

    4.估值与投资建议公司综合实力优秀,各项业务均衡化、多元化,近年净利润稳居行业前二且各项指标保持行业前列;并深入转型进军财富管理,拥有 FICC 全牌照业务体系且获得场外期权一级交易商资格,并获得了开展银行间、交易所信用风险缓释工具及监管认可的其他信用衍生品业务无异议函,未来场内外做市与交易业务有望取得进一步突破。我们看好公司的发展前景,预计2018年-2020年的EPS 为0.85/0.93/0.99元,对应PE 为18.55/16.93/15.98倍,维持“推荐”评级。

    风险提示:宏观经济下行风险;市场大幅下跌风险;公司业绩不达预期风险;监管风险。