格力电器2018年三季报点评:业绩确定性最强,新冷年预收款下降

三季报增长符合前期业绩预告。公司2018年前三季度,公司实现营业收入1486.99亿元,同比增长34.11%;实现归母净利润211.18亿元,同比增长36.59%,对应EPS 3.51元/股;其中三季度实现营业收入577.23亿元,同比增长38.46%,实现归母净利润83.12亿元,同比增长38.35%,符合前期业绩预告。

    量价齐增推动收入高速增长。1)量价拆分来看,根据产业在线披露,格力前三季度内销量同比增长10%,出口销量增长16%,合计销量同比增长12%,其中单三季度销量增长2.54%,整体好于行业下滑8.74%。正如此前点评《如何理解格力三季报业绩超预期?格力电器2018年三季报预告点评》中所述,产业在线监测数据主要通过上游压缩机和零部件企业情况推算下游整机厂产销量情况,未能反映企业实际销售及渠道压货数据变化,公司实际出货量增速存在高于产业在线统计数据的可能性。2)分拆收入来看,我们预计公司前三季度内销增长45%左右,出口增长20%以上。从渠道分拆来看,前三季度公司电商渠道收入预计同比翻番,占公司内销比重15%左右。从格力内销出货量增速和线下终端零售增速之间的差距来看,一方面从侧面印证了线上渠道的快速增长,另一方面线下渠道经销商继续补库存以及三四级消费市场需求好于行业平均所致。 毛销差稳中有升,预收款同比下滑52%.1)从盈利能力来看,公司前三季度毛利率30.15%,同比下滑1.22个pcts,不过销售费用率下降幅度达2个pcts,带来毛销差同比回升0.78个pct至21.56%,表明格力当期兑现返利力度较大。公司前三季度管理费用率同比增长1个pcts,主要是职工薪酬、物耗折旧增加,财务费用率受汇兑损益影响同比下降0.22个pct。综合带来公司净利率同比提升0.28个pct至14.28%。2)资产负债表方面,截止2018年三季报,公司预收账款135亿元,同比下滑52%。如果按规律推演(每年Q3预收账款/下一冷年收入比例基本稳定在15%),预计19冷年收入900亿元显然不合常理。我们认为8-9月以来空调行业终端销量下滑,经销商现金流吃紧,体现到上市公司报表,除了预收账款同比下滑幅度较大外,其他流动负债604亿元也基本与去年同期持平,表明不存在大幅预提销售返利,业绩增长基本反映实际情况。

    盈利预测与投资评级。类现金资产(货币资金+其他流动资产+应收票据)1705亿元,家底殷实。考虑到商品房销售持续低迷,明后年空调销售压力较大,我们上调公司2018年净利润到290亿元,下调19-20年净利润到318亿元和350亿元,分别同比增长30%、10%和10%,对应EPS为4.82、5.29和5.81元(前值为4.60、5.58和6.43元),对应动态市盈率分别为8倍、7倍和7倍。目前市场估值水平已经反映悲观预期,维持“买入”投资评级。