华侨城A:业绩稳健增长,估值优势凸显

1)盈利能力持续提升,可结转资源充裕。公司2018年前三季度实现营业收入246亿元(同比+27%);归母净利润51亿元(同比+8%)。前三季度结算毛利率提升11.3个PCT至60.9%,项目盈利能力显著提升。剔除投资收益后,前三季度营业利润同比+105%,考虑到截至期末公司预收款项404亿(同比+25%),未来已售未结资源依然较为充裕,为公司短期业绩提供保障。公司归母净利润增速低于营收增速主要原因是前三季度项目转让贡献的投资净收益5.2亿,同比减少83%(去年同期投资净收益31亿,占利润总额49%),今年前三季度公司已有股权合作项目正在推进中,预计全年仍有望贡献一定体量的投资收益。

    2)销售稳健增长,拿地力度不减。在一线和核心二线城市受到政策严控的大环境下,2018年公司房地产销售全年目标在470亿以上(对应2017年接近20%增速),1-9月已达300亿(完成全年目标的64%)。今年上半年,华侨城A新增土地项目10个,新增计容建面约328方,远超同期销售面积,三季度以来,公司又在深圳、太原等地进行土储补充,保持着较高的拿地强度。分区域看,以一线、重点二线城市以及文旅资源丰富的三线城市为主。伴随公司加速周转战略持续推进,除市场招拍挂方式外,未来会更多看到以股权收购、项目合作和城市更新等手段来获取优质资源。

    3)财务状况良好,融资成本优势凸显。截至期末,公司在手现金414亿,对于短期有息负债保障系数达到253%;净负债率89%,较2017年末提升了36个PCT,在规模扩张背景下,杠杆水平适度提高但仍属合理范围之内。今年以来公司成功发行累计95亿元公司债,全部有息负债的综合资金成本保持在5%左右的市场低位水平。我们认为央企背景优势有助于公司未来发展进一步提速。

    4)已进入低估值区间,受长线资金青睐。当前公司市值475亿,较NAV折价50%,对应2018PE仅4.9X,2019 PE仅4.4X,无论绝对估值还是相对估值角度均具备显著安全边际。公司受社保、保险等长线资金青睐,根据2018年三季报,公司前十大流通股东中,社保增持1.1%至4.4%,泰康保险作为新进股东持股0.4%,险资持续买入彰显长线资金对公司发展信心。

    投资建议:公司前三季度业绩符合预期,同时销售表现亮眼,拿地节奏进取,未来业绩有望在高基数背景下延续稳健增长趋势。目前无论绝对估值还是相对估值角度均具备显著安全边际,受到长线资金青睐。再次重申看好公司的核心逻辑:存量资源加速变现及估值体系重构双击,同时也是央企改革及国家战略的核心受益标的。维持“强烈推荐-A”的投资评级,目标价8.3元(对应2018PE7X)。

    风险提示:房地产调控政策超预期,投资收益低于预期,周转速度低于预期。