万科A:业绩符合预期,维持全年高增长判断
公司三季报业绩符合预期,地产主业稳步扩张,多元化业务也迅速推进且均已具备龙头潜质;得益于战略及管理水平领先,公司拥有一般地产企业所不具备的业务内生与进化能力,在行业集中度提升趋势下,未来能够充分释放自身和行业波动带来的阿尔法。行业调控及股权因素导致市盈率估值已进入低位区间,三季度汇金新进入前十大流通股东行列,而公司核心竞争力突出,内在价值持续增长。维持“强烈推荐-A”的投资评级。目标价位:预计2018年归母净利350亿量级,EPS3.22元,对应市盈率7.5X,给予32.2元/股的目标价(对应2018PE=10X)。
投资要点:
1)盈利符合预期、毛利率继续改善。公司前三季度实现营业收入1760亿(同比+50%)、实现归母净利润140亿(同比+26%)。结算面积(1381万方,同比+33%)和结算均价(13084元/平,同比+15%)双升带动营业收入大幅提升,前三季度公司结算毛利率提升3.0个PCT至34.8%,但以下因素导致净利润增速低于营收增速:1)利息资本化率下降等导致财务费用同比+248%;2)少数股东损益占比提高11个PCT至37%;3)资产减值损失增加(存货降价减值准备)及投资收益小幅下降。截至期末合并报表已售未竣工面积3894万方、合同金额5524亿,较年初分别增长30%和33%。
2)拿地逆周期适度扩张,且未来利润空间良好。2018年1-9月,公司累计销售金额4315.5亿元(同比+9%);累计销售面积2902.1万平方米(同比+9%),销售均价同比持平。公司1-9月累计拿地金额2183亿元(同比+12%);新增建面达3821万平米(同比+14%);拿地金额/销售金额为53%,较去年同期下降12个PCT;楼面均价5713元/平(同比-20%);地价房价比39%,较去年下降6个PCT至40%以下的合理区间,未来项目仍具有较好的盈利空间。边际上看,公司三季度拿地力度有所加强,单季度拿地/销售面积接近180%,体现出在土地市场冷却溢价率降低的背景下,龙头优势凸显,适时逆周期拿地的战略。从区域分布看,公司坚持全国化布局,主要在上海、杭州、长沙、天津、东莞、重庆等一二线城市积极拿地,一线、二线城市拿地成本占比分别为51%、47%。公司稳控拿地节奏,确保土地储备规模持续提升。
3)新业务快速发展,提振综合实力。当前公司物管、物流、商业及长租已跃居行业前列。截至期末公司租赁业务累计开业项目150个,完成发行第一期住房租赁专项公司债,票面利率4.05%;物流仓储业务新增19个,截至9月底,物流仓储业务总面积783万方;同时物管和商业业务也持续推进。公司不是一家单纯的地产开发企业,未来围绕“城乡建设与生活服务商”的升级战略,将充分发挥在存量运营方面的优势,创造新的利润增长点。
4)预计2018年归母净利将增长25%左右至350亿量级。待结算量充裕:2017年底表内已售未结面积近3千万方,2018年全口径销量将超4千万方,预计2018年待结算量(年初已售未结+年内新增销量)将近6千万方,同比增长近20%;此外,公司计划竣工量同比增长14%,结算系数将趋稳,预计2018年交付量也有望取得双位数增长。结算价格亦具备较大弹性:2017年底表内已售未结均价1.40万/方,2018年销售均价1.50万/方,而2017年结算均价仅1.18万/方,随着高价项目陆续交付,预计2018年结算均价亦有望取得两位数增长(前三季度同比+15%)。预计2018全年收入端将增长30%左右,结算周期向上阶段仍未结束,毛利率稳中有升,而利息当期化及资产减值等平滑因素、以及归母净利占比下降,将共同导致2018年盈利增速略低于收入端,预计归母净利将增长25%左右至350亿量级。
投资建议:公司三季报业绩符合预期,地产主业稳步扩张,围绕“城乡建设与生活服务商”战略展开的相关多元化也迅速推进,且均已具备龙头潜质;得益于战略及管理水平领先,公司拥有一般地产企业所不具备的业务内生与进化能力,在行业集中度提升趋势下,未来能够充分释放自身和行业波动带来的阿尔法。行业调控及股权因素导致市盈率估值已进入低位区间,三季度汇金新进入前十大流通股东行列,而公司核心竞争力突出,内在价值持续增长。维持“强烈推荐-A”的投资评级。目标价位:预计2018年归母净利350亿量级,EPS3.22元,对应市盈率7.5X,给予32.2元/股的目标价(对应2018PE=10X)。
风险提示:股权结构不确定性、长效机制落地超预期、地产销售不及预期。