天赐材料:短期业绩承压,电解液边际改善

事件:公司发布2018三季报:1)前三季度公司实现营收14.97亿元,同比-2.39%;归母净利润4.73亿元,同比+70.08%,其中非经常损益金额合计4.51亿元,扣非归母净利润0.21亿元,同比-92.25%;主要系对参股子公司容汇锂业会计核算方法变更及股权处置导致投资收益增加;2)单季度看,Q3实现营收5.55亿元,同比-7.23%,环比+9.78%;扣非归母净利润0.11亿元。3)三项费用上,销售/管理(含研发费用0.84亿)/财务费用分别为0.78/1.94/0.30亿元,分别同比增长4.70%/32.87%/168.07%;费用率上,分别为5.21%/12.98%/2.02%,同比变动+0.35/+3.44/+1.28个pct。其中由于纳入合并报表的子公司增加导致管理费用增加。

    业绩短期承压,盈利环比改善。公司扣非归母净利润业绩承压,主要系:1)市场竞争加剧使电解液产品价格下降;2)纳入合并报表子公司增加(江西艾德、浙江美思、池州天赐等)导致期间费用增加;3)研发、折旧摊销增加;4)财务费用同比上升。

    电解液价格企稳。目前电解液行业在发生积极变化,价格在Q3企稳,我们认为,电解液价格下行空间有限:一方面,电解液竞争格局稳定,在经历了激烈竞争后,考虑到上游碳酸锂及6F价格大幅下跌后,碳酸锂价格下降速度放缓因原材料成本下降传导到电解液的影响降低;其次,溶剂价格上涨带来成本端压力,电解液价格有望企稳,下行空间不大。从公司电解液产品价格在Q3已企稳,Q3综合毛利率23.81%,环比Q2毛利率20.95%提升明显。

    业绩望触底回升。公司发布2018全年经营业绩预告。从业绩预告看,公司预计2018年实现归母净利润4.74-5.04亿元,剔除转让容汇锂业股权的投资收益对净利润影响(4.29亿元),归母净利润为4502-7507万元,由此预计Q4单季度归母净利润为165-3170万,也表明了随着电动车旺季来临,需求提升下有望价稳量增,公司业绩有望在Q4触底回暖。

    加速推进锂电材料布局,进一步构建成本优势。公司作为电解液龙头企业,电解液市占率超过25%,并且凭借其成本优势,市场份额仍持续提升。目前公司仍在积极上下游产业链布局,以纵向布局“锂精矿-碳酸锂-6F+氢氟酸/氟化氢+硫酸”,横向扩展至锂电正极材料,构建锂电平台型企业。目前公司200万吨锂辉石选矿工程项目计划在18年Q4进行试产;3万吨电池级磷酸铁材料项目预计18年Q3进入试产阶段,其他项目仍处于建设投入期,对于降低成本还有待项目投产。客户方面,公司作为CATL核心供应商,积极推进与国际客户的合作进程,目前已实现对LG、索尼等优质客户的产品稳定供应。

    投资建议:公司作为全球电解液龙头,通过纵向一体化延伸电解液上游关键原材料和横向拓展锂电正极材料,构筑成本护城河,平台效应凸显。我们预计2018-2020年归母净利润分别为5.02/3.62/5.0亿元,对应估值为13/18/14倍,维持买入评级。

    风险提示:新能源汽车政策不及预期、竞争加剧导致产品价格大幅下滑风险、产能投放不及预期