国电南瑞公司季报点评:配网、信通、调度、特高压等奠定未来持续增长力

公司发布2018年三季报。2018年前三季度,公司实现营收171.6亿元,同比增长25.23%;综合毛利率27.71%,同比下降2.22pct;归母净利润23.16亿元,同比增长35.74%。单季度看,2018年3季度公司实现营收66.03亿元,同比增长34.44%;综合毛利率28.02%,同比下降3.99pct;归母净利润9.64亿元,同比增长19.09%。

    收入:电网自动化、信通等板块推动收入快速增长。公司收入在前三季度保持了快速增长,并在第三季增长提速,我们预计电网自动化、信通等板块均有快速增长。

    净利润:业务快速增长,会计准则调整等共推净利润高增。公司前三季净利润高增长,主要源于(1)业务快速增长拉动,(2)会计准则调整,2018年4月1日起,对应收款项(应收账款、其他应收款等)坏账准备计提范围及比例进行会计估计变更。对国网合并范围内的关联客户应收款项及公司员工备用金不进行计提。(3)沈国荣院士持有继保电气的7.76%股权,去年同期未并表,今年并表;(4)财务费用率-0.70%,去年同期0.57%,汇兑收益增加和利息支出减少。

    若剔除上述第(2)、(3)因素,我们预计前三季公司净利润增速在15%左右。

    毛利率:前三季,公司综合毛利率27.71%,同比下降2.22pct,我们预计是利润率较低的配电集成总包较快增长等因素造成。

    成长性:多业务共推持续快速增长。

    (1)配网:我们预计增量配网,农网配网建设等共同拉动配网业务近几年的快速增长。

    (2)调度:我们预计调度下一代新产品将在2019-2020年左右开始试点推广,紧接着将开始大规模的推广,电网电源侧、电网架构侧、负荷侧都在发生变化,对调度产品提出了新的,更高的要求。公司作为国内调度市场的龙头,将显著受益于调度产品的升级换代。

    (3)特高压:作为直流换流阀+控保的领军企业,特高压项目的快速推进,将为公司未来2年的业绩提供明显的增厚。我们预计,此次加速推进的特高压项目,5条直流特高压线对应直流换流阀+控保需求约100亿元,我们预计公司整体市占率在40%左右,直流换流阀和控制保护产品净利率在20%左右,预计将为公司增厚约8亿元净利润,主要在2019-2020年确认。

    (4)信通:公司信通业务涵盖平台及基础软硬件、电网生产智能信息化管理系统等。随着国网将打造一流能源互联网企业作为重要战略方向,我们预计建设安全的电力无线专网势在必行。在保障数据安全性的同时,亦能节约每年的通信开支。基于电网运维深化,调度云实施的深化,和专网建设等因素的共同拉动,我们预计公司信通业务收入未来3年将维持25%左右的快速复合增速。

    盈利预测及投资评级。我们预计公司2018-2020年归属母公司净利润为40.18亿元、47.43亿元、54.66亿元;对应每股收益分别为0.88元、1.03元、1.19元。参考同业估值,给予2018年PE区间20X-25X,对应合理价值区间17.60元/股-22.00元/股,“优于大市”评级。

    风险提示。电网投资进度不达预期,市场竞争导致盈利水平下滑。