海通证券:值计提力度增大,尚待市场环境好转

9M18公司实现营业收入161.8亿元,同比下降16.0%,归母净利润35.9亿元,同比下降41.6%,净利润增速低于预期(原预计归母净利润同比下滑26.9%),主要原因是信用减值损失计提超出预期。报告期加权ROE为3.04%,同比减少2.37个百分点,期末归母净资产为1177.4亿元,较上年末基本持平。分业务看,9M18经纪、投行、资管、利息、自营、其他业务净收入分别为23.9亿、19.0亿、14.0亿、34.7亿、23.8亿、46.4亿,同比分别-18.2%、-24.9%、+1.7%、+37.6%、-61.7%、+25.7%,自营、投行和经纪业务下滑拖累业绩。

    单季计提信用减值损失5.6亿元,后续关注信用风险缓释下的业绩回暖。9M18,公司利息收入185亿元,同比增长20.8%,其中三季度单季利息收入96.2亿,同比增长22.9%;期末融出资金512亿、较年初-17%,买入返售金融资产832亿,较年初-14%;期末信用业务规模占净资产比重为114%,较2017年末下降20个pct。公司计提减值力度明显加大,单季信用减值损失计提5.6亿元,1-9月合计信用减值损失12.5亿元,对应去年同期资产减值损失10.1亿元多增2.4亿;近期,高层合力推动改善股票质押流动性风险,建议关注未来信用风险缓释下公司业绩回暖。

    自营业务收入当期明显下滑,未来积极转型FICC。目前公司仍以传统的趋势性投资为主,报告期受到二级市场下行影响,投资净收益37.1亿,同比下滑47.7%,公允价值变动净收益-12.6亿,同比多亏8.9亿,成为拖累业绩的主要因素;自营投资规模保持平稳,9M18公司交易性金融资产、其他权益工具、其他债权工具规模为1529亿、167亿、126亿,合计规模1822亿,较1H18规模多增47亿元(+2.6%)。公司启动200亿定增计划夯实资本,拟投向FICC业务为40亿元,预计公司未来自营业务将向做市与交易类转型,有利于降低传统自营投资对二级市场表现的挂钩程度,降低业绩波动。

    投行业务IPO表平平,但再融资规模增长明显:据wind统计,9M18债券主承销规模1653亿元,同比增长13.2%,其中ABS承销额348亿元,同比增长198%;IPO主承销25亿元,同比-77.7%,再融资主承销378亿元,同比增长81.6%。经纪业务受累于市场成交低迷,上半年股基市占率稳定,境外港股通业务保持领先:1H18公司股基交易市占率4.49%保持稳定,报告期佣金率2.81%%,较去年同期下降0.75个bps;1H18公司港股通开户总数12万户,交易市占率6.17%,仍旧保持行业领先。资管结构优化,收入维持增长。1H18海通资管AUM为3148亿元,主动占比提升有效抵御通道压缩,9M18资管净收入同比增长1.7%;1H18境外AUM约为81亿美元,境外资管初具规模。

    国际化战略布局优化,海通恒信H股分拆上市时点或有所推迟。公司通过收购海通国际证券、海通银行,设立自贸区分公司,建立起领先的国际业务平台,且完成了对海通银行英国、美国子公司的收购整合;在亚、欧、北美、南美、大洋等五大洲14个国家和地区设有分支机构或代表处,截至1H18境外客户数量约1300万名。10/19,公司决议延长租赁子公司海通恒信H股分拆上市授权期限,最晚不迟于2020年6月。

    维持“增持”评级,国际化布局属行业翘楚,1H18境外收入占比已经达到了19%,长期有望受益证券业加速对外开放;考虑到公司三季度业绩低于预期,我们下调公司全年盈利预测,预计2018-2020年归母净利润分别为51.4亿、54.5亿、63.4亿(原预计65.8亿、74.4亿、85.3亿),对应最新收盘价的PE分别为20倍、19倍、16倍。