中国国航2018年三季报点评:前三季度扣汇利润总额同比增长16%,座公里收益水平逐季提升

公司公告三季报业绩:报告期内,实现收入1028.8亿元,同比增长12.1%,归属净利69.37亿元,同比下降16.2%。分季度看:Q3实现营收386.4亿元,同比增长12.3%,Q1、Q2分别实现316及326亿元,同比分别增长9.1%和14.71%。利润角度,前三季度实现归属净利69.4亿元,同比下降16.2%,其中Q3归属净利34.7亿元,同比下滑30%。

    经营数据:Q3单季度客座率实现转正。前三季度ASK增速11.3%,RPK增速10.9%,客座率80.9%,同比微跌0.3个百分点;其中Q3ASK增速9.3%(Q2、Q1分别13.7%和9.7%),RPK增速9.4%(Q2、Q1分别13.7%和9.7%),客座率81.7%,同比微增0.1个百分点(Q1、Q2分别为81.1%及79.9%,同比分别下降0.9及0.2个百分点)。

    汇兑损失造成拖累,投资收益带来贡献,前三季度扣汇利润总额同比增长15.8%。1)汇兑损失拖累业绩表现。前三季度人民币贬值5.3%,去年同期升值4.3%,其中18Q3贬值3.97%,而17Q3升值2%。我们测算前三季度公司汇兑损失约24亿元,去年同期则为汇兑收益22亿元,其中18Q3损失约19亿元,17Q3则为收益9.3亿元。由此我们测算公司扣汇利润总额为119.5亿元,同比增长15.8%。其中Q3扣汇利润总额64.4亿元,同比基本持平。

    2)公司前三季度投资收益9.75亿元(去年同期为亏损2.53亿元,预计主要来自于国泰航空的投资损失减少,上半年国泰航空投资项同比减亏5.08亿,此外来自于山航的投资收益贡献)。座公里收益水平逐季提升,Q3提升3.4%。我们测算前三季度公司座公里收益同比提升0.7%,客收同比提升1.1%;其中Q3座收同比提升3.4%(预计燃油附加费贡献1%),Q2及Q1分别为下降2.1%及增长0.6%。客收角度Q3提升3.3%,上半年公司客收同比下降0.13%。我们分析控总量+客运价格市场化的推进使得旺季高基数上实现了座收的进一步提升。

    控成本、降费用共同克服油价上行压力。1)三季度国内综采成本5471元,同比增长39.8%,布油均价75.84美元,同比增长45.4%,油价高企致成本增速18.2%。2)不仅通过前述座收的提升,公司还在扣油成本以及费用的控制上共同助力。我们测算Q3公司航油成本增长约48%,扣油成本同比增长约6.3%,以吨公里计,公司可用吨公里扣油成本下降约2-3%。费用端:公司三季度管理费用率、销售费用率分别为2.95%、4.37%,同比分别下降0.04及0.29个百分点,扣非财务费用率2%,同比持平,三费合计9.3%,同比下降0.34个百分点。前三季度合计三费率为9.96%,同比下降0.86个百分点我们认为降本增效是2018年行业新风,而国航明确执行成本领先战略。

    盈利预测及估值:1)基于人民币对美元6.9假设(原假设6.8),我们调整18-19年实现归属净利分别为73/116亿元(原预测77/133亿元),预计2020年实现归属净利145亿元,对应当前PE14.1、8.9及7.2倍。2)看好行业景气持续向上,18年受汇率及油价等外部因素影响掩盖了主业改善,19年有望充分释放业绩弹性,当前PB仅1.1倍,处于历史次低区域,强调“强推”评级。

    风险提示:油价大幅大涨,经济大幅下滑导致需求受到冲击。